面基

🎤 本期嘉宾： 姜涛｜北京安定医院主任医师，著有《 安定此心：我当精神病医生的 12000 天 》 ⏯️ 本期简介： 本期嘉宾是北京市安定医院的姜涛大夫，说实话，我一开始的预期是像标题一般，把这期话题录得大一些。 录制过程中，姜医生给我的感觉，确实也像是在医院里问诊，给人一种老僧入定，不紧不慢，古井无波的感觉。 我非常理解，在北京最有名的精神科室里从业超过30 年，而且每天面对的是那么有张力、有情绪，甚至是戏剧性的病人，以及忧心忡忡的病人家属，这种状态应该是一种职业需要，也是自我保护。 录制之前，我听了所有能找的姜医生的节目，发现似乎没有一个病人或者病人家属的视角。出版社老师跟我说，很多同行都是关了麦之后，开始问私事儿的。 我想，那我来自我暴露吧！因为我自己是个精神分裂症患者的家属。想和姜老师录这期，确实也有一些自己的私心。节目里的很多话，确实应该是关麦以后说的，但把他们放到节目里，多一个家属的真实想法，有助于提高节目质量。 姜大夫日常的一大工作是告诉病人你有病还是没病，这是一种非常二元的结论。对于一个怀疑自己有精神类疾病的人来说，被一个经验丰富的老大夫确认了自己没病，无疑是一种心理解脱。但一个人没有精神类疾病，并不意味着他没有情绪问题。 而如何处理好自己的情绪问题，这并不是医院的工作。在这个问题上，我们确实需要一种面向自身的，而非向外证明的情感性的关怀，心灵性的关怀。有责任，有义务让自己舒服、本真一些。 欢迎收听本期节目。 🎯 时间轴： 00:15 本期自我暴露 05:10 遗传度与遗传率 06:41 「救生员自己不能先溺水」 11:15 积极接受治疗，不要加戏 14:33 病房实录，住院病人的一天 16:59 感谢医保！ 19:52 精神病 与 精神病人的 30 年变迁 23:44 时代症候 26:01 只定性，不哄 29:31 医学如何看待原生家庭与童年创伤？ 32:23 不同年龄段的精神问题 35:45 当鸡头还是做凤尾？因人而异，全看心态 38:19 病人与家属之间没有防火墙 40:29 家庭的苦与社会的苦，分裂症是上帝摇色子 43:33 到底啥是躯体化？ 45:43 逃避可耻但有用 49:50 理性会忘，情绪不会 52:45 讲几个临床故事 56:13 心理咨询 59:02 疏解情绪的一些办法 01:01:09 关于服药 📁 本期内容相关资料： 购书链接：《 安定此心：我当精神科医生的 12000 天 》 一些必要的概念解释： 全控机构（Total Institution）： 社会学家欧文·戈夫曼在《收容所》（1961）中提出的概念，指监狱、精神病院、军营这类封闭场所——生活的一切面向被统一管理，系统的意志凌驾于个体之上。厚望用它质疑精神病院，姜涛则强调：精神病院的目的仍是治疗与康复。 社区康复： 连接「住院」与「回家」的中间层，让稳定期患者白天去社区机构接受照护训练、晚上回家。姜涛说中国缺的正是这道「医院和家庭之间的桥梁」。 精神分裂症： 重性精神障碍，典型症状是幻觉、妄想、思维与行为紊乱，多在 14 到 35 岁发病。 双相情感障碍： 既有躁狂或轻躁狂发作、又有抑郁发作的心境障碍，旧称「躁狂抑郁性精神病」。姜涛回忆早年这类患者常被误诊为精神分裂症。 孤独症： 姜涛在节目里称它是「全面发育障碍」「精神病理最重」的病，两三岁起病，学习、智力、人际交往全面停滞。现代医学叫孤独症谱系障碍（ASD），属神经发育障碍。 CPTSD（复杂性创伤后应激障碍）： 在反复、长期的人际创伤（家暴、虐待、忽视等）之后出现的创伤后应激障碍亚型，除闪回与回避外，还伴有情绪失调和自我感崩塌。 躯体化： 心理冲突与负性情绪转化成身体症状的现象，查遍各科找不到器质性病变，但疼痛、麻木、肠胃不适真实存在。姜涛的说法：人没法一直忍受情绪煎熬，身体就替它报警。 病耻感（Stigma）： 因患病而自觉羞耻、低人一等的心理现象。精神疾病尤其被污名化，患者和家属都背着一层「不正常」的潜台词；姜涛认为这是「一种文化的不文明」。 器质性病变： 能通过 CT、核磁、病理检查找到明确物理改变的组织损伤。姜涛解释精神疾病的处境：病灶在中枢神经系统的微观层面，科学还没法「指给你看」，但查不到不等于不存在。 思维反刍（Rumination）： 反复咀嚼同一段痛苦体验、停不下来。 空心病： 北大心理学者徐凯文 2016 年提出的现象：学生极度努力后陷入强烈的孤独与无意义感，像抑郁但药物无效。姜涛借用生理学概念「不应期」来比喻——前期消耗过度、枯竭之后，怎么刺激都没有欲望和斗志。 时代症候： 症候本是医学词，指疾病的外显表现；把它延伸到社会层面，指时代集体精神状态的外显。 🎬 后期制作、声音设计： Dong 🎵 本期引用音乐： Nuovi orizzonti 欢迎体验我做的3 个网站：： 黄金看板 、 美股看板 、 美债看板 📣 欢迎关注 @老钱日日谈 ，如果播客没听够，可以来公众号找我玩，这边的更新频率会高一些。 也欢迎大家来🪐 知识星球 找我玩，这里是我自己学习的输入笔记，也是听友群。

🎤 本期嘉宾： 邹佩轩 ｜著有《 穿透财报 》、《 穿透估值 》、《 穿透叙事 》，华源证券公用环保联席首席分析师 SAC：S1350524070004 ⏯️ 本期简介： 我是怀着献宝的心态做这期节目的。 嘉宾写过三本书，每本都回应了关于 A 股投资老生常谈的一个问题。 第一本叫《 穿透财报 》，他自己是一次性考过六门 CPA 的狠人。 第二本叫《 穿透估值 》，在“赚钱才是硬道理”的资本市场上，纸上谈兵的学院派模型常常被嘲笑。这本书几乎梳理了全部常用的估值模型，核心观点是—— DCF模型是估值体系的“第一性原理”，它描述了一个理想市场的估值逻辑； CAPM（资本资产定价模型）和投资组合理论则提供了关于风险（折现率）的思考框架。 这些理论模型的价值在于其逻辑严谨性和方向性指引，而不在于计算出一个精确的“目标价”。 面对这些模型，正确的态度是“重视框架，淡化结果”。 实战中运用的PE、PB、PEG等相对估值法，是DCF模型在特定条件下的简化“经验公式”，它们牺牲了逻辑的完备性，换取了应用的便捷性和稳定性，但存在诸多陷阱； 理解每一种方法简化的前提和引入的新假设，比记住公式本身更重要。 而投资的真正艺术，在于理解 应然 （内在价值）与 实然 （市场价格）之间的预期差，这种预期差不仅来源于基本面（分子端）的判断，更深刻地受到折现率（分母端）、市场交易结构、人性博弈和非理性行为的影响。 第三本叫《 穿透叙事 》，与前两本书一脉相承，基于 DCF 第一性原理，提出了一个适配 A 股特性的视角，也就是叙事。 何为叙事？ 邹佩轩认为，叙事就是终局，过程不重要。 举个例子： 假设有一家公司，利润是 1，10 年后能增长到 2，折现率取 10%，根据 DCF 公式，合理动态 PE 是 15.3 倍。 然后，在现实投资过程中，业绩总有波动，这家公司的业绩增速提高了，用不了 10 年才到达 2，5 年就行。 那么，这种情况下，根据公式，原来 15.3 倍的合理动态 PE 应该给到多少呢？ 答案是 15.8 倍。 是的，增速爆发，但公式的应然几乎没啥区别。 根据 DCF 公式，你可以调整各种参数去尝试，10 年 5 倍的合理 PE 是 28.8。 5 年 5 倍 30 PE，相差不大。 10 年 10 倍 48.6 PE，5 年 10 倍 49.9，相差不大。 结论不难总结了：决定 PE 的是天花板有多高，不是多久到达。 这就是前面说的，叙事就是终局，过程不重要。 打个未必恰当的比方，人人都说 A 股像渣男。投资就像恋爱，难点在于，你得判断人家能跟你走一辈子，过程中吵几次架、冷战几周，事后回看那都叫浪漫； 可俩人最后没走到一起，再轰轰烈烈，也叫渣男。 这只是定价方面的叙事，A 股还有它的空间叙事，由于基本不能做空，悲观的人手里的票投不出去，定价就从多空对立对冲后的平均预期，变成了拍卖机制，往往由最乐观的流动性来定价。 因此，流动性也是一大决定因素，流动性充沛时，天花板越算不清楚、也具备朦胧美的票，往往更容易上涨。 三本书也提醒我们，在 AI 加持下越来越卷的投资研究，应该指向何方？ 因为，股价的涨跌来自叙事的变化，而叙事指向终局。过程中的速度和波折，反倒不那么重要。 本期节目主要讨论《 穿透叙事 》的第一章，希望能给大家带来一些不同的视角。 这本书的副标题叫「寻找 A 股投资的解析解」，解析解是一个数学术语，它指的是，能用能用有限步的公式、初等运算、已知函数写出来的精确答案。 给它任何一组参数代进去，秒得结果。 解析解的一大要求是，你得普遍适用。时间所限，关于本期节目提到的叙事视角在各个行业的检验，并未过多提及，欢迎大家看书。 欢迎收听本期节目。 ⚠️ 本次分享仅代表投资方法论的个人观点和阶段性思考，不对任何公司、任何行业提供具体投资意见，任何情况下均不构成投资建议。涉及的复盘内容仅代表公司过去情况，历史数据仅供参考，存在样本代表性不足、数据处理与统计方法可能存在误差等风险。对本音频内容的准确性、时效性及完整性不作任何保证，对依据或使用本音频造成的任何后果均不承担任何责任。 🎯 时间轴： 00:18 财报、估值、叙事,分别回应 A 股投资的三个老问题 06:08 决定股价高度的是叙事，决定股价涨跌的是叙事的变化，不是景气度的变化 08:20 增速本身不产生超额收益，兑现叙事只赚折现率——叙事变化才产生 alpha 13:01 A 股把股票分成成长/周期/价值再无限细分，最后陷入循环论证 17:31 天花板算不清楚怎么办？反算股价隐含的叙事，再判断这个叙事高不高 18:38 三种走势：长牛（叙事拼接）、厂字（叙事一次兑现）、A 字（叙事没兑现） 19:23 长牛是拼出来的 22:37 信息过载时代分析师的终极 alpha，是基于公开信息的定价能力 24:38 叙事 90% 以上是科学成分，可以定量算出来 25:38 A 股有两套定价机制：空间叙事 + 拍卖机制 32:29 DCF 就是投资的六分仪：它告诉你股价此时此刻在什么位置、隐含的叙事是什么 33:35 DCF 定义：股价 = 目之所及的所有未来现金流的折现值，本质就是一套叙事 39:49 A 股估值解析解（上表）-横坐标天花板倍数、纵坐标折现率，直接查合理动态 PE 43:03 正确打开方式是倒过来算，先定天花板高度再看发育时间，增速只是观察窗口 45:20 A 股权益折现率长期取 10% 就够，差不多也是主动权益基金的长期复合回报率 46:57 A 股主动权益基金长期跑赢标普 500，但波动大，这符合新兴市场风险溢价 48:11 无风险利率与风险溢价存在内生性，利率下降常伴随风险溢价上升，两者对冲 50:56 应然到实然中间隔着交易机制，市场预期不是一个点是一个分布，不存在真正的一致预期 52:42 拍卖机制下股价 = 中线位置（基本面） + 截距位置（交易漂移） 55:34 天花板越算不清楚 + 流动性泛滥 = 越涨——大票 / 小票风格是估值的结果，不是原因 58:51 复盘核心：能用逻辑推理就不要用归纳总结——归纳有严格适用范围，推理没有 01:01:35 案例导览 01:04:31 有效市场是「动态有效」 01:07:16 不是「预期差」而是「叙事变化」，远期叙事差 vs 下一期业绩差是两回事 01:09:07 三本书可读性排序：叙事 > 估值 > 财报，阅读顺序建议 3-1-2 叙事是果实，财报是根，估值是茎 📁 本期内容相关资料： 关于本期节目内容的 50 条补充说明 DCF（现金流折现）模型 ：估值的第一性原理——公司值多少钱等于目之所及所有未来现金流折回今天。作者在书里的判断：所有相对估值方法（PE / PB / PS）都是它在特定条件下的简化。 CAPM（资本资产定价模型） ：学院派的风险定价框架——通过一只股票与市场的协方差算出它应有的风险溢价。它算出来的往往是「精确的错误」，因为它假设「市场平均风险溢价」是常数，实际上是动态变量。 相对估值法（PE / PB / PS / PEG） ：市盈率 / 市净率 / 市销率 / PEG——都是 DCF 在特定假设下的经验简化。A 股实战中相对估值适用面 > 绝对估值；PE 系逻辑性 > PB 系 > 其他倍数。 折现率（必要收益率） ：吸引投资者长期持有一项资产的最低年化收益率，相当于债券的「到期收益率」。 无风险利率 ：通常用 10 年期国债收益率作代理——市场公认「几乎不会违约」的那档利率。作者反复强调：无风险利率下行 ≠ 权益资产利好，历史数据经常不支持这个流行结论。 风险溢价 ：权益折现率 = 无风险利率 + 风险溢价——投资者为承担股票不确定性所要求的额外补偿。 叙事 ：不是故事，是一套可证伪、可量化、能算出数的市场共识——具体到公司层面就是「市场此刻信的那个终局」。作者对它的定义比通常的「预期差」窄，只指对行业终局空间和折现率的判断。 空间叙事 ：市场对公司天花板高度的共识变化决定股价高度。「叙事就是终局，增速就是过程」，过程不重要，终局才重要。 拍卖机制 vs 对冲机制 ：A 股基本不能做空，悲观者的票投不出去，股价从「多空对冲后的平均预期」（美股模式）变成「最乐观那笔资金说了算」的拍卖出清。 一致预期 ：市场对某公司未来业绩的平均预期。所谓一致预期其实不存在，预期永远是一个分布，不是一个点。 景气度投资三要素 ：业绩增速的绝对值高 + 增速边际提升 + 是否超预期。作者狭义定义的景气度投资在 2022-2024、2025 年 6-7 月这几段时期持续失效，很多时候还是反指。 景气度陷阱 ：业绩逐季上修 + 每年都超预期 + PE 分位数已经跌到历史底部——三要素齐全的时候看似该抄底，实则是天花板算清楚后估值被压缩的结果。 一阶导 / 二阶导 / 三阶导 ：一阶导 = 业绩增速本身，二阶导 = 增速的变化，三阶导 = 变化的变化。求导次数越多指标越不稳定。 分子端 vs 分母端 ：估值公式里，分子端 = 现金流（基本面），分母端 = 折现率（风险与利率）。行情的驱动力常常在分子和分母之间切换。 解析解 vs 数值解 ：解析解 = 从公理推导出的封闭公式，任意参数代入秒得精确结果，普遍适用；数值解 = 每次针对具体参数迭代逼近，换个公司就得重算。 相关性 vs 因果性 ：相关性是双向弱联系，不能传递；因果性是单向强联系，可以传递。 幸存者偏差 ：能被观察到的样本都是活下来的，从这些样本里归纳的「规律」天然带偏。作者对复盘的核心方法论：基于逻辑推理搭框架、用案例验证框架，不用案例归纳框架。 内生性 ：解释变量与误差项之间存在相关性——统计学里最难处理的问题之一。 罗伯特·希勒《非理性繁荣》· 话筒对音响 ：话筒对着音响鼓一下掌，声音被话筒吸走、音响放大、再被话筒吸走，反馈机制自己产生尖锐噪声。作者用来解释 A 股拍卖机制里的流动性正反馈。 🎬 后期制作、声音设计： Dong 🎵 本期引用音乐： Whodunit 欢迎体验我做的3 个网站：： 黄金看板 、 美股看板 、 美债看板 📣 欢迎关注 @老钱日日谈 ，如果播客没听够，可以来公众号找我玩，这边的更新频率会高一些。 也欢迎大家来🪐 知识星球 找我玩，这里是我自己学习的输入笔记，也是听友群。

🎤 本期嘉宾： @李闯｜著有《 辞职上山 》，人类学硕士，曾在武当山做义工，目前是一名学中医的本科生 ⏯️ 本期简介： 本期嘉宾是李闯，我是他的粉丝，神交已久。 2021 年，我在《财新》的专栏上偶然看到了李闯讲他在胡同里开小卖部的日记，饶有趣味。 李闯是学人类学的，给我的感觉，他把自己的前半生过成了一场场田野调查，练过摊，去云南边境种过地，当过兵，当过国企出版社编辑，当过小卖部老板，去武当山做过义工，一度以笔试第一的成绩考博但面试失败，现在是一名大五的本科生，学中医。 前端时间，有个朋友跟我抱怨说，不想上班。我贱嗖嗖地做了风险提示，然后把李闯写的新书《辞职上山》推给了她。 其实我本意并非鼓动，而是想祛魅。 武当山是道教名山，但同时也是旅游景点，山上亦是人间，而且湿气重，冬天冷得要死。道观里也有排班，甚至经常是夜班。 辞职能解决问题吗？ 我不知道。我知道的是，自己自由职业多年，反倒一直假装上班。 装得久了，没到周五，我也开心。一到周末，我也犯懒。 李闯在胡同小卖部当老板时，可谓惨淡经营，收入微薄。街坊邻里的，情大于理，有人仨瓜俩枣还要砍价。还有人偷打火机，偷大葱，有狗在门口撒尿，还得忙盘账，进货。 但这就是最真实的，充满鸡毛蒜皮琐碎摩擦的生活。 重点是！你依然能甘之如饴，从其中找到乐趣，构建微小的秩序，能在逼仄的空间里，有闲情雅趣，用纸和箱子和书本作台，弹弹古琴。 我把这个场景作为了本期的封面： 我内心充满怀疑地问李闯：在外界看来，充满神秘主义的修仙，修的到底是什么？ 他的回答是：可能修的是提升自己的精神境界，让自己不再那么容易的被卷入到社会里面，被各种外界的事物，内在的情绪裹挟。 就算真成了仙，但苦于坐筋斗云去灵山打卡点卯，迟到了还得扣绩效，照样闹心。 《庄子·逍遥游》里说：「万物皆有所待，大鹏待风，蜩鸠待枝，列子待御风之术。」 都有所依赖，差别只在依赖的层级，本质都是不自由。 「无待」是逍遥游的终极追求：不依赖外物、条件、他人的承认。没人能无拘无束地行动，关键是无所凭借的存在。游意味着没有目的地、没有终点或者必须抵达的彼岸。 某种程度上讲，功名、道德、才华，每种标尺也都是一种牢笼。凡是需要条件才能实现的自由，都不是终极自由。 修仙一方面是积累能力，但另一面，也一定要学着削减需求。 所以我祝大家没事儿偷着乐，祝大家逍遥。 我也得赶紧下班去逛公园了，欢迎收听本期节目。 🎯 时间轴： 00:00 我与李道友神交已久 03:47 武当山八卦台练古琴 07:40 生活的 99% 是防寒、抗饥饿、对付虫蛇鼠，真正灵动的画面只占万分之一，所以才更加可贵 08:46 李高道—你不是道行高，是个头高 10:17 一人之下粉丝来武当山拜见老天师（人家在龙虎山啊喂...） 12:36 讲经靠逻辑，读经读的是美感 16:39 道长的逻辑 17:50 迷信的定义不限于神仙鬼怪，科学也可以成为迷信，放弃了生活的善和美只追求真，真善美就割裂了 18:11 没有其他选择了，这是最后的选择方式 20:55 不证明真假，只要祖先经验证明可能有效就拿来用 22:52 老百姓绝对不傻，世代相传的东西全是假的、一直骗到当代都没人戳穿，不可能 26:12 每天扫完地站在栏杆上往下看——弯腰驼背手脚并用往上爬的虔诚老人，和嗑瓜子随地扔垃圾的游客 28:43 真正生活在云彩里：「像雾像雨又像风」不是文学修辞，只会盼着赶紧出太阳 29:35 人类学研究跟人有关的所有东西，一门「无用之学」，什么都关注意味着什么地方都没用 33:52 田野志：武当山 20 万字，县城医院 8 个月 30 多万字 45:25 道长的一天 51:16 闲暇时间：下棋、练武、弹琴、打乒乓球——穿着道袍的道长们打乒乓球，画面很美 52:08 神仙时间 vs. 工业时间 53:11 道教自古走在中国科学前列：天文学靠观星，化学靠炼丹，医学靠道医，运动康复靠吐纳导引 55:59 几个道长在淘宝看到负重 180 斤的无人机，琢磨以后下山时坐筐里驾着飞下去 57:00 差点被武当山打造成网红 01:00:35 道教不要求你信什么，只要互相尊重，别在殿堂里骂神仙 01:03:17 道长，善 01:04:52 道长的智慧不依赖知识积累 01:05:37 如此清静，渐入真道，虽名得道，实无所得——得意，忘言 01:08:41 问道 01:10:51 修的到底是什么？精神境界，无待 01:13:16 心死道生，识神死，原神现 01:15:24 人之为人，无用之用 01:19:01 非得安贫才能乐道吗？在安，不在贫 01:20:41 神仙吃完就该我们吃了 01:21:38 鲁迅真说过：中国五千年来的文化根底大抵在于道教 01:24:37 逍遥是特别高的要求：老子有智慧但未必能逍遥，庄子在智慧的基础上又发展出了逍遥 01:26:03 不依靠知识的积累直接获取智慧，不依靠财富的积累直接获取自由 01:29:51 不知道想要什么样的生活，那就去尝试 01:35:40 算账 01:38:38 旁听 01:47:02 那种确定性是一种让人觉得无力的确定性 01:54:43 以医入道 01:55:47 人生处处都可以是一场田野调查 02:05:10 变了，跟以前不一样了，也许就转运了 02:11:16 山上山下皆在人间！人间就是真实的，修仙第一步先回归真实 02:12:38 去过普通人的生活，你不再需要哲学 02:14:07 线性时间观 vs. 轮回时间观 02:18:14 历史不过就是这片麦田成熟了几千次 02:20:48 指诀 02:22:49 去道观不用刻意追求什么体验。放松下来，顺其自然，缘分到了自然会有感觉 📁 本期内容相关资料： 2021 年我用公众号转发李闯的 开店日记 《辞职上山》 购书链接 李闯手绘武当山顶一角 李老板的胡同小卖部： 登金顶之路，除夕夜： 大雪天值殿： 冻住的道服： 结冰的道观： 晨雾中的道观： 武当山： 武当山景区大门： 武当山的另一套时间体系： 被媒体广泛引用当封面的一张照片，确实太典了： 雪后的道观： 义工宿舍： 山上打坐的外国道友： 李道友在山上： 李道友在山下： 02:20:48 处提及的手势和指诀 🎬 后期制作、声音设计： Dong 🎵 本期引用音乐： 梅花三弄 欢迎体验我做的3 个网站：： 黄金看板 、 美股看板 、 美债看板 📣 欢迎关注 @老钱日日谈 ，如果播客没听够，可以来公众号找我玩，这边的更新频率会高一些。 也欢迎大家来🪐 知识星球 找我玩，这里是我自己学习的输入笔记，也是听友群。

🎤 本期嘉宾： @周洛华｜著有《 比特本位（升级版） 》《时间游戏》《估值原理》《市场本质》《货币起源》 ⏯️ 本期简介： 以下内容摘自《 比特本位（升级版） 》的开篇，亦可作为本期节目的导语。 完成《时间游戏》的写作后，就像在书中结尾预告的那样，我写一本讲当代政治的《平等世界》。开始准备工作不久，我就发现一个重要的线索，最近十几年出现的比特币这个重要的事物，几乎像分水岭一样改变了世界格局。我越是学习比特币和区块链的内容，就越是感觉我既不能单独研究比特币的由来，也不能沿用货币史的老眼光去分析比特币的作用，而是应该反过来，从历史完型论的立场出发，在人类社会的进化史中理解比特币，从而带给读者一种独特的新视角。 在这本新书中，读者会发现：只有理解了比特币，才能更好地理解金本位和纸币发行机制；只有理解了货币发行机制，才能更好地理解社会运转机制。这些都是统一整体的分别反映。从这个角度看，历史完型论所提倡的不能割裂和篡改历史记录完整性的思想，恰恰体现了区块链的特征。 相比银行卡，比特币更像身份证。有关比特币的关键问题无关密码和算法，而是关于一群人为什么要获得一种新身份，他们要干什么，他们为什么要这样做。对于持有央行发行的纸币的普通人来说，他们是敌是友？ 总之，我们不能从“人的资产”的角度去分析比特币的价值，而要从“人的身份”的角度去理解为什么当代社会需要有人用一种新身份来扮演一个新角色。 我顺势推出货币的三个要素：集体共识、个体发展机遇和工作量证明。这三个要素分别对应了三种机制：共识机制、激励机制和筛选机制。这三种机制是人类社会运转的基石。 包括比特币在内的所有货币或者资产，都是真实的人用自己的生活活出来的。或者，你用一个人工智能时代更时髦的词，它们都是在人类真实生活场景中演化或“生成的”。 弗里德曼说过，“绿色的美钞之所以有价值，是因为所有人都相信它有价值，而且他们相信其他人也持有相同的信念。”他这句话指出了货币的基础之一便是使用者的共识。 这种共识需要广泛的包容性：让持有美元的人能够去做各种事情，让他们感觉持有美元就是持有了各种可能性。于是，美元容易被接受，容易用出去，而且可以用于多种场景——无论是去街边买一杯咖啡，还是去交易所下单做空一手咖啡豆期货。 美元能够凝聚人们的使用共识还需要两个重要因素： 一、给美元持有者提供发展机遇。 这意味着美元的支付场景要足够丰富，而且美国社会还要为每个愿意遵守规则和努力工作的人提供改善生活的机会和提高社会地位的通道。让人们感觉加入了美元经济体就获得了更多的可能性，更大的希望和更多的发展前途，这样一来，人们就愿意持有美元了。 二、发行美元需要明确的工作量证明。 发行美元的依据是什么？它并不需要一个“锚”，但它需要一把“尺”。依照这把尺子上的刻度来发行货币，就容易让人感觉公平，大家就会心平气和地生活和工作，不用担惊受怕自己的储蓄会因为通胀而缩水。这把尺子就是发行货币时所依赖的工作量证明。 尺子不会是永恒不变的货币发行依据。当这个社会的人们普遍需要减肥时，人们需要“体重秤”；当人们普遍热爱长跑时，他们需要“秒表”。这个社会在工业化时，黄金提供了最好的工作量证明；这个社会在进入人工智能时代后，算力变成了更好的工作量证明。 如果一个货币既能提供个体发展机遇，又能提供稳定而公平的工作量证明，那么，它就很容易凝聚大家的共识，得到广泛地使用。在第二次世界大战以后很长一段时间，美元一直保持着这种状态。不过呢，美元用着用着就出了各种问题，且愈演愈烈，最终人们被事实反复打脸，逐一放弃了以下念头： -美元的这些问题是有特效药的； －这些问题最终会被下一届政府解决的； －这些问题会被美联储认真对待的； －这些问题即便还没有被解决，生活也会一切照旧。 “结局越是残酷，剧情就越要慢慢披露，这样就可以逐步摧毁观众心里最后一点侥幸，让他们放弃那种‘情况不会更糟了’的念头。当他们的侥幸心理崩溃时，他们会感受到巨大的压抑和震撼。他们对过去越失望，他们对未来就越恐惧”——惊悚片的导演们熟知这个套路。 我不会把美联储或者其他央行当成惊悚片的导演。因为，我认识的导演们[1]都比央行雇用的经济学家们可爱得多，他们说的都是我听得懂的大白话，更接近人的真实生活。 在我看来，比特币的出现与过去30多年各国央行（主角是美联储）联袂出演的“惊悚片”《印钞竞赛》有很大的关系。比特币不应被视为中本聪设计的密码系统，或金融学家凭空创造出来的货币体系。它倒像是在纸币海洋生态系统中进化出来的新事物：一群奋力游泳上岸的自救者梦寐以求的诺亚方舟号的船票。 在这本书中，我没有单独分析比特币的来龙去脉，而是在人类社会中完整理解比特币的作用。我因此相信这是一本符合历史完型论的作品。对于书中或有的错误，我会在再版时叮嘱出版社：“请务必在书后装订一沓白纸，以便读者随手写下批判我的话。” 这一沓白纸，就是一页新账目，一块新区块，它将记录新交易、新思想和新路标，并提醒我一定要和年轻人一起，奔向新世界。 ⚠️风险提示： 所有内容皆仅以交流嘉宾和主播个人想法和分享知识为目的，完全不构成任何投资建议或参考。请读者注意判断其中风险，结合个人投资目标、财务状况和需求，独立思考，谨慎决策。your money your decision. 依据或使用本播客内容所造成的后果由您独自承担。 🎯 时间轴： 00:18 为什么写升级版：把比特币放进宏大货币史；最大的收获是从心里相信共产主义必然实现，比特币可能是进入共产主义前最后一种货币 03:34 重新理解辩证法：中心化与去中心化不是对立，是同一体系并存的两种机制，如星期一和星期五 06:24 金本位被误读：最早的金币本位是自由铸币体系，谁挖到合格黄金谁就能发行英镑；秦始皇集山铸钱同理 10:15 现代金融学全围绕中心化；实事求是看待数字货币；收获三：风险和成本混为一谈，制造了语言迷雾 13:26 「化债」是使债务消失不是偿还；债务像蟒蛇锁死活动空间 17:42 资产负债表左栏决定右栏，负债只是结果； 21:46 去中心化发行=给人公平机会，中心化发行=降低成本 25:50 去中心化的地方，乱糟糟，机会多，维持共识成本高 30:47 牛顿废金银复本位、取消银币法偿，堵死欺负老实人的后门；债务不是问题，关键是创造机会 35:32 去中心化就是去利益集团化；不出清就没有机会 38:45 不肯出清的软着陆极其残忍，阉割一代年轻人的机会；「用时间换空间」是错的，只有空间才能创造时间；2001 年加入世贸就是用空间换时间 42:33 允许老登破产、防止利益集团 45:43 70 后是最幸运的一代，pass the torch 把火炬交给年轻人 50:02 离陆家嘴越远，离现实国情越近 54:38 G2 57:02 通缩是语言的迷雾 01:00:31 通缩的本质是机会消失，预期改变，人人节衣缩食 01:04:20 凯恩斯 fuel the engine：政府花钱是把经济开到下一个加油站；后来的凯恩斯主义是对本人的背叛 01:07:53 张伯伦的置换计划——政府买最先进设备置换旧设备、差额租赁返还，给能人机会，顺带出清没胆量的人 01:10:40 有了 AI，人的工作量证明机制变了 01:13:45 人本位 01:16:36 理科生与文科生 01:19:33 纸币没有工作量证明，用物价、就业、增长等指标体系取代。三个相互矛盾的目标=央行的借口，给了央行巨大决策权 01:23:30 纽交所、纳斯达克是能人通过上市公司获得部分货币发行权；上海的房产证曾是硬通货，按时还月供就是工作量证明 01:27:38 中心化低成本凝聚共识但不容易创造机会 01:29:29 《亨德森夫人的礼物》 01:34:53 《第三个人》 01:49:47 智慧=逻辑+激情 01:53:44 关于电费的争论 02:02:32 每个人有一个 Soul 账本 02:06:58 UBI 是个度的问题：兜底给安全感，但不能压掉积极性 02:11:37 给每个机器人、智能体装一个身份证 02:15:40 风险与成本 02:21:22 高电价奖励勤俭节约与技术创新 02:24:49 选对游戏场所 02:27:48 谢阿姨现象—选择性披露 02:31:41 让中国股市对股民的保护超过美国 02:34:33 写完五本书，我成为一个彻底的马克思主义者 02:39:33 特效药还是止疼片？ 02:46:49 约定聊一期维特根斯坦与人工智能 02:50:17 从收和放变成聚和散 📁 本期内容相关资料： 周洛华老师新书🔗《 比特本位（升级版） 》 02:02:32 处提及的论文《 Decentralized Society: Finding Web3's Soul 》 节目中提到的一些概念解释： 默顿·米勒 ：1990 年诺贝尔经济学奖得主，金融学「MM 定理」提出者之一。 维特根斯坦 ：20 世纪最重要的哲学家之一，语言哲学代表人物。「语言的边界就是世界的边界」出自他；二战时曾志愿到医院当护理员，周洛华引用的「创伤性休克」故事即源于此。 张伯伦 ：1930 年代英国财政大臣、1937-1940 年首相，因绥靖政策著称。 杰弗里·辛顿 ：深度学习三巨头之一，2018 年图灵奖得主。曾预测 AI 将率先取代放射科医生，黄仁勋称其预测「100% 正确又 100% 错误」。 杰弗里·辛顿 ：深度学习三巨头之一，2018 年图灵奖得主。曾预测 AI 将率先取代放射科医生，黄仁勋称其预测「100% 正确又 100% 错误」。 金本位 ：以黄金作为货币锚定物的制度。周洛华区分了去中心化的「金币本位」（自由铸币）与中心化的「纸币金本位」（央行统一发可兑金纸币）。 金汇兑本位 ：本国货币不直接兑黄金、只兑外汇（外汇再兑黄金）的制度，布雷顿森林体系即属此类。 金银复本位 ：金币银币同时作为法定货币、按固定比价（牛顿时代约 1:15 ）流通的制度。 工作量证明（PoW） ：比特币的共识机制，矿工完成哈希计算、证明投入了算力与电力，才有权记账获得比特币。 哈希算法 ：把任意数据映射为固定长度「指纹」的算法。比特币挖矿就是不断尝试哈希值的过程。 染色币 ：在区块链上给特定币打标记、代表股票等资产的技术。周洛华建议用它发行股票，以强化公司治理。 自由人联合体 ：恩格斯设想的共产主义社会形态——每个人高度自由自觉、彼此默契协作，无需外在强制。 🎬 后期制作、声音设计：Dong 欢迎体验我做的3 个网站：： 黄金看板 、 美股看板 、 美债看板 📣 欢迎关注 @老钱日日谈 ，如果播客没听够，可以来公众号找我玩，这边的更新频率会高一些。 也欢迎大家来🪐 知识星球 找我玩，这里是我自己学习的输入笔记，也是听友群。 别赞赏了，欢迎大家支持周老师的《 比特本位（升级版） 》。

🎤 本期嘉宾 占有兵｜打工者，摄影师，著有《 如此打工30 年 》 ⏯️ 本期简介 7 月份我跑到东莞长安镇，和占有兵老师录了一期播客。 占有兵老师今年 52岁，30多年前，退伍后来到东莞，从保安做起，工龄超过 30年，打工至今。见面之前，我一直以为占老师是全职的摄影师，找到了一个可以拍摄一辈子的主题。但现实并非如此，他仍在上班，在当地一家媒体有本质工作要干。 他只是喜欢摄影，不经意地将镜头对准了自己和工友们的生活，获得了一些正反馈后，一发不可收拾，至今拍摄了超过 200万张照片。 不同于学界主流的外部田野调查，也不同于媒体视角的底层叙事，占有兵自己就是第一代农民工以亲历者身份完成的长时段劳动记录，它既是一部个人化的打工史，也是珠三角制造业 30 年变迁，3 代务工群体的民族志。 从占老师身上，我再次感受到了一种让人动容、又有些难以理解的正能量——我想不出更准确的词了，就是正能量。我在很多父辈身上都看到过这种品质，包括我母亲。 该怎么形容这种气质呢？ 在访谈中，占老师多次提到，不能放弃自己。很多鸡汤，60 后说出来其实不仅没有爹味儿，而且是自带光环的。因为他们眼神笃定，容不得质疑。 再比如，以劳动为信仰，人就是通过劳动活动某种正义性。闲不住，眼里有活儿，生活得井然有序，退休了最好也能发挥余热。节俭、克制、道路自信、几乎没有迷茫，对很多事都有一种朴素的道德直觉。 流水线的管理逻辑本质是原子化的：泰勒制发挥到了极致，对劳动过程全程拆解，精确控制，最大限度榨取劳动时间，提高效率，车间工位的操作时间被精确到秒，拉长手持秒表巡查，每一道工序的动作都是高度标准化的，离岗必须持证，单次时长不超过5分钟，无尘服只露出双眼，工人被彻底去身份化，成为流水线上可随时替换的零部件。 人被高度标准化之后，就变成了人力资源。人在流水线上会更容易理解何为异化，理解马克思。 但是占老师的这本书提醒我们，离开了生产线，在管理之外的食堂、宿舍、下班路上，人还是人。 在东西南北中，发财到广东的南下打工潮年代，初代农民工的务工逻辑是“生存型务工”，以家庭为本位，它们大多来自乡村，务农收入无法支撑家庭开支，南下打工是唯一的出路。人生目标非常明确：赚钱养家，赡养老人，供孩子读书。为此，严苛的管理、枯燥的劳动、常年的分离，都可以为家庭让步。 到了新生代务工者，他们的逻辑更多是发展型的，温饱与养家糊口不再构成生存压力，外卖、快递、直播等更灵活、更有掌控感的行业，也让进厂不再是唯一选择。 《如此打工 30 年》这本的另一个意义在于，看了30 年的制造业变迁和代际对照，你更能理解制造业“招工难”“年轻人不愿进厂”的深层根源。很多舆论把这种现象归因于年轻人怕吃苦、不踏实，躺平。其实未必是年轻人的耐受力不行，而是务工的预期与逻辑不同了。 人需要看到希望和增量，才能更好地忍受当下。 让我印象深刻的另一点是，就像越来越来打工人成了一人公司，灵活就业一般，东莞越来越多的工厂也变得小型化，一家小厂只需要聚焦某个细分的工序，更加柔性生产，不需要多大的订单量就可以开模开工。 无论是以工厂为代表的组织，还是个体，都得主动或被动地变化，以适应时代，和不断冒出来的一项项新技术。哪怕只是在东莞长安镇待了大半天，我仍然能感受到这点。广东人务实，长门大门都很低调，绝对谈不上奢华大气，但大门背后就是一个个高效运转的中国制造业。 我在学术意义上并不喜欢社会学，但是从选题和个人好奇的角度，我对社会学充满了兴趣。 我很想和大家分享两段话，在和占老师录制的过程中我频繁想起它们，同时也是社会学带给我的一种自觉： 任何人类群体，无论是囚犯、原住民、飞行员还是病患，都会发展出自己的一套生活方式，这样的生活方式是有意义的、合理的。不管它们看起来如何猎奇，只要你靠近它，就会发现这一切再正常不过。 （Erving Goffman,《Asylum》,1961） 主观困难。肤浅观察的危险。不要“以为”。不要以为看见了就知道了。不要做任何道德评判。不要惊讶。不要发怒。尝试在原住民社会中生活。谨慎选择证词。观察时力求客观，叙述时亦当如此。说你知道的，说你知道的一切，只说你知道的。 (Marcel Mauss,《Manuel d`ethnographie》,1950) 欢迎收听本期节目。 🎯 时间轴 00:24 200 万张照片 03:08 父辈的正能量 07:51 不要以为看见了就知道了，不要做任何道德评判 09:09 第一次见占老师的魔幻场景 10:47 人在长期的工序细分和纪律规训下，失去了对社会和自然的感知能力 11:43 工序细分的悖论：在鞋厂干了 20 多年，精通一道工序，却不会做一双完整的鞋 13:48 坐着的工序全部改成站着，站着的劳动效率比坐着更高，后来机器视觉把人也淘汰了 15:22 今天订单变成多批次少批量，大流水线喂不饱了 17:09 长安镇 120 万人口，90% 以上是产业工人，几乎没有农业 18:23 一个台湾厂高管 1986 年来大陆设厂，两年赚的钱比老板在台湾 20 多年赚的还多 20:35 从农耕的轮回节气时间观，到制造业 24 小时不停机——人分两班换，厂房不停，机器不停 26:23 进化最快的是黑灯工厂——但只有利润率高、有资本投入的企业才走得到这一步 28:38 手机厂：生产一代、储备一代、研发四代，手里永远有六代产品 29:52 AI 让白领恐惧，但这种替代早就在制造业发生过很多轮了 32:25 小厂想活得好：在细分赛道里做成王者 34:15 1995 年 100 多人应聘酒店保安只招 5 个——做了 102 个俯卧撑把其他人全部比下去 36:53 用工方式的转变：从政府选派，到老乡带老乡（一个人春节回去带五六个），到 95 年工人自己往里涌 39:38 90 年代到 02 年之前：没有劳动合同法，加班费一小时一块钱，工伤事故频发，矽肺问题 41:14 以前觉得全球化跟自己没关系，直到身边的同事一个个被叫进会议室签字走人 42:36 失业意味着没地方住、没地方吃饭，还要担心暂住证过期 46:26 从那时起企业意识到：人力成本只会越来越重，技术掌握在机器手里对老板最有利——老板愿意投钱在资本上 47:47 增量就是希望 53:40 青春没有售价？不，青春明码标价 54:07 为什么只要女工：手精细，18 岁到 25 岁的最合适；工厂一万人只有极少男性。 56:58 今天长安镇 14 万市场主体、7 万家企业，这些小老板从哪来？ 01:04:29 从计时工资到计件工资：计时容易磨洋工，计件拉开差距 01:09:36 代际差异的根源：父辈的基数一直在提高，所以幸福； 01:11:20 长安镇的房价 01:15:13 以时间为经、空间为纬、生命周期为纲 01:20:31 拍照就跟吃饭穿衣是一个习惯，2006 年之后每天把相机背在身上 01:23:19 盲拍：相机挂脖子上，人看别处，对焦和拍摄一气呵成——被拍者毫无察觉 01:26:26 摄影哲学：人生都在重复昨天，拍照也在重复过去；重复是建构的开始，梳理输出的时候才是重构的开始 01:33:07 真能如此打工 30 年吗？ 01:37:10 随着知识深度增加，过去的「废片」重新变得有意义 01:44:57 一个励志的保安 01:49:16 从前觉得学英语没用，到 2000 年工厂里常驻菲律宾、日本、韩国同事 01:55:06 「所有的人生都是一系列错误的道路交叉，最后走到了一条别人没开垦的路」 02:02:52 对打工者、工厂老板、政策制定者每人说一句话 彩蛋🥚 02:05:58 烧鹅店里的聊天 📁 本期内容相关资料 节目简介部分内容摘自《 流水三十年，人间千万章 》 我第一次遇到占老师时，他是这样的： 占老师提供的一些照片： 02:08:53 和占老师吃饭时，他提到的餐馆老板买的花： 玩具厂的阿兰、鞋厂的阿倩、电子厂的阿珍，十几年前发在 QQ 空间的说说。这让我想起了我初高中、大学的时代，我也会在 QQ 空间、人人网发这些记录自己心情的说说，这种几乎是所有 80、90 后的青春。 阿兰，出生于 1995 年 2 月，广东化州人，在东莞一家玩具厂从事玩具包装工作，2013 年 11 月入厂，初中文化： 阿倩是东莞一家鞋厂的员工，打扮得很潮。我拍摄过阿倩多次，她也成为《长安影响》杂志的封面人物，肖像还随展览在北京等地展出。阿倩是湖北咸宁人，1994 年出生，她的妈妈、哥哥和姐姐也都在长安镇打工。16 岁是，她离开学校，岁妈妈到了长安镇，通过老乡介绍进厂。鞋厂有很多她的咸宁老乡，他们大部分在 20 世纪 90 年代进厂打工。工厂经历了从 400 多人到 5800 多人的发展，随后又进入衰退期。2016 年起，工厂规模逐步缩小，2018 年底关掉，阿倩也被裁员。失业后，她在工厂 8 年熟练掌握的电车技术毫无用处。后来，初中毕业的她学会了会计相关知识，当上了文员。 阿珍是一家电子厂流水线上的女工，90 后，中专毕业，来自湖南永州。2013 年全国农民摄影大展要物色一些基层打工人，用相机拍摄自己的生活。占有兵作为指导老师，认识了阿珍。3 年后，她离开电子厂，开了一家化妆品店。 🎬 后期制作、声音设计： Dong 欢迎体验我做的3 个网站： 黄金看板 、 美股看板 、 美债看板 📣 欢迎关注 @老钱日日谈 ，如果播客没听够，可以来公众号找我玩，这边的更新频率会高一些。 也欢迎大家来🪐 知识星球 找我玩，这里是我自己学习的输入笔记，也是听友群。

🎤 本期嘉宾 吴伟志 | 中欧瑞博创始人，著有《 长赢：穿越股市的牛熊周期 》，每月撰写《伟志思考》 ⏯️ 本期简介： 本期节目录制于7月中旬，分化最极致的时刻，站在当时的截面来看：今年是 05 年至今，A 股最分化的一年。 每个城市都有它的性格，深圳我认为是务实。 本期的嘉宾，吴伟志老师，我也感受到了一种鲜明的，很深圳的务实风格。 我们聊天的契机是，他出版了一本新书，叫《 长赢：穿越故事的牛熊周期 》，书名我不做评价，但书确实是本实在书。 我诚心推荐给对投资感兴趣的朋友，能对市场和投资规律有一个比较成体系的认识，所讨论的问题和投资场景，也很实际。 然后，玄乎点说，最近接受到了很多信号，它们都指向了一件事。是什么呢？ 在准备维特根斯坦的节目时，我看到一个观点，叫「凡是能被语言描述的事情，就一定能被说清楚。」 很多困惑、问题，可能是只是我们暂时还没能用恰当的语言描绘它。 如果我们能准确、具体地描述问题，甚至有的时候只是找到一个浅显的比喻，就能让这种模糊的困惑豁然开朗，答案自然就呼之欲出了。 和吴老师录节目时，我也频繁联想到这个观点。 以标题为例，如果我们把市场的周期规律比作春夏秋冬，那么每个季节，也就是市场的阶段性特征，都应该被模糊感知和识别的。 进一步地，春播，夏长，秋收，冬藏，每个季节大体要做什么事，仓位的总体思路，也就相对清晰了。 而市场的短期波动，就像是天气一样，阴晴不定，但终究不会影响季节。 再比如，吴老师用树、粮、菜来对A股5千多家上市公司进行分类： 真正的成长股，就像树一样，只占总数量的5%左右，种树，应该长期持有，因为其收益源自企业长期增长创造出的价值增量。 所谓粮食，值的是价值股，占比约为10-15%，种粮食应该春播秋收，及时兑现，而不是长期持有。因为其收益来源是估值回归+股息分红。 剩下80%的公司，都划归到菜的分类里，长期不创造自由现金流，隔几年就要融资且很少分红。 这类公司就不不属于基本面的投资范畴，没有投资价值，但是有交易价值。 注意这是一个中性判断，交易价值在A股也是很重要的收益来源，只是它不在基本面投资的地图上，最好用趋势投资的方法来操作，会更合适。 这就是我想说的： 很多投资问题，只要能准确地描述它，答案自然呼之欲出。 你不能把基本面投资手册，当成趋势投资的航海指南。 不能用种树的方法，去种粮，粮容易烂在地里。 更不能把很多大佬金句，口号当做普遍适用的投资真理，因为它们其实都只是策略而已，而策略就得在与之适配的环境里才能发挥作用。 本期节目提到的相关概念，在shownote里都有配套的资料。欢迎收听本期节目。 ⚠️节目所提到的任何具体公司仅作举例之用，以交流嘉宾和主播个人想法和分享知识为目的，完全不构成任何投资建议或参考。请读者注意判断其中风险，结合个人投资目标、财务状况和需求，独立思考，谨慎决策。your money your decision. 依据或使用本播客内容所造成的后果由您独自承担。 🎯 时间轴 00:21 一些感慨 04:18 出书魔咒 07:24 认知是基于时空的 08:09 A 流派的至理是 B 流派的毒药 09:52 混搭是散户失败的核心，忠于起心动念 12:15 兔子的寓意 14:24 公司成立就开始写月报 15:45 表现好等于策略匹配环境 17:29 4 月中旬内部成立课题小组研究泡沫中后段怎么打、破灭后怎么打 18:10 三次极致虹吸对比 21:33 一场交易博弈 25:40 投委会 26:23 准确地表述问题 29:25 找到问题比找到答案难一万倍 31:54 压力最大的时刻其实是 18 年底 33:17 优质成长股领先大盘 18 个月见底的普遍性规律 38:52 回望1993年入市至今 42:11 广度、深度、速度 47:28 赚钱和赚知识 48:41 不贰过的关键：不停留在现象层 49:03 思想实验：如果今天新发产品该怎么办？ 50:52 讨论一些公司 55:02 树、粮、菜⭐️ 58:03 15 个问题清单 01:02:38 泛读 vs. 精读一家公司 01:04:48 Mapper 拆解和排序： M 商业模式 / A 竞争优势 / P 成长空间 / E 管理层 / R 业绩确定性 01:08:15 新经济成长股 01:14:12 PE 只能接受， EPS 才是可努力方向 01:16:03 P = EPS × PE 是资本市场底层逻辑 四季解决 PE | 树粮菜解决 EPS 01:17:44 成长股和价值股的天敌都是估值贵，但这恰恰是趋势投资的顺风期 01:20:29 成长股投资 vs 成长主题投资 01:22:38 认知规律是稀缺品 01:24:26 环境是最重要的变量之一 01:28:42 如何建仓？ 01:33:38 树也要摘果子 01:34:52 用四季理论定性当下：AI 主题秋、消费寒冬、全市场夏季偏后 01:38:54 结构大于总量：中国永远听不到景气者出来说好，从 93 年到现在都如此 01:44:25 黄金组合 vs. 死亡组合 01:46:19 车头是政策、车身是股市、车尾是宏观 01:51:23 纳指是成长股、A 股是周期股 01:52:14 泡沫与赢家 02:00:16 5个组：消费/医药/科技/周期/高股息 02:04:34 指数化是投研打通的工具 02:12:19 高股息选股三要素：EV/EBITDA 够便宜、注重股东回报、不是价值陷阱 02:19:06 5 组相关性：周期和科技共享贝塔、医药和消费相关、高股息是明显防守工具 📁 本期内容相关资料 吴伟志新书《 长赢：穿越股市的牛熊周期 》 树/粮/菜三分法 :树等于成长股(约 5%)，收益源自企业长期增长，应长期持有。 粮等于价值股(10-15%)，收益源自估值回归和股息，应春播秋收及时兑现； 菜(约 80%)长期不创造自由现金流，只有交易价值没有投资价值,适合趋势投资。 四季理论(春夏秋冬) ：瑞博 2007 年提出的市场周期判断框架,用季节比喻牛熊周期的不同阶段。春夏秋冬既可用于整个市场,也可用于单个板块。 春季 熊末牛初 播种 ：筛选优质成长股逐步吸纳建仓 夏季 牛市中期 生长 ：高仓位持有，找不到好成长股就用价值股填平估值洼地，甚至先拥抱 ETF 秋季 牛末熊初 收获 ："鸡犬升天，颗粒归仓"，及时守住胜利果实 冬季 熊市中期 收藏 ：读书、思考、研究，为春播积蓄力量 择时抓手—— 择时没必要追求完美，错过最低位也并非严重之事。 ✔️ 市场估值水平 ✔️ 市场情绪 ✔️ 政策导向 ✔️ 技术指标- 过滤短期噪音 黄金组合／死亡组合 ：判断市场极值区间的信号灯。 黄金组合等于低估值 + 弱经济 + 支持政策 + 绝望情绪（如 18 年底、20 年二季度）； 反过来就是死亡组合（高估值 + 烈火烹油 + 降温政策 + 狂热情绪），常见于牛市尾声。 初步研究一家公司的15个问题清单： 商业模式（3 问） ① 该公司的盈利模式是什么？ ② 该行业成功的关键因素是什么？ ③ 该公司是否具备成功的关键因素？ 竞争优势（4 问） ④ 该行业的竞争格局如何？ ⑤ 该公司在行业中是否具有竞争优势？ ⑥ 该公司与主要对手相比，有哪些优势和劣势？ ⑦ 国际上是否有对标公司？情况如何？ 成长空间（3 问） ⑧ 该行业的成长空间有多大？ ⑨ 该公司未来 3 年、5 年、10 年的市占率、销售规模、利润约为多少？ ⑩ 该公司的收入与利润增速如何？ 管理优秀（4 问） ⑪ 该公司实际控制人是什么样的人？ ⑫ 该公司实际控制人的价值观、专业能力、管理能力、胸怀与格局如何？ ⑬ 该公司实际控制人在业内及各方面的口碑如何？ ⑭ 该公司除老板外，是否还有团队？ 业绩确定（1 问） ⑮ 如何给该公司定性？如何估值？未来的风险点何在？ EV／EBITDA ：企业价值除以息税折旧摊销前利润，是瑞博高股息组选股的核心估值指标。 P = EPS × PE ：资本市场的底层公式。EPS 是每股盈利，PE 是市场估值/流动性/风险偏好的综合性产物。四季理论解决 PE 问题，树／粮／菜解决 EPS 问题。 成长投资 vs 成长主题 ：极易混淆的一组概念。 成长投资是以买断公司标准在初段／中段进入，长期持有； 成长主题是趋势投资的一种，在中段以及后段进入，共识形成后加速上涨阶段参与。 Baillie Gifford： 参考书目《 柏基投资之道 》 Terence Smith ：英国 Fundsmith 创始人，价值投资风格的基金经理。参考文章：《 一个老价投的转型 》 🎬 后期制作、声音设计： Dong 欢迎体验我做的3 个网站： 黄金看板 、 美股看板 、 美债看板 📣 欢迎关注 @老钱日日谈 ，如果播客没听够，可以来公众号找我玩，这边的更新频率会高一些。 也欢迎大家来🪐 知识星球 找我玩，这里是我自己学习的输入笔记，也是听友群。

🎤 本期嘉宾 周欣｜华夏基金，年金和专户“固收+”组合投资经理 ⏯️ 本期简介 录这期的时候，满脑子想的都是一位在地铁里给我看她理财账户的“高净值”大姨。 她提醒了我，所有净值、曲线、指标背后，都是人。正态分布的普通人。 ⚠️节目所提到的任何具体公司仅作举例之用，以交流嘉宾和主播个人想法和分享知识为目的，完全不构成任何投资建议或参考。请读者注意判断其中风险，结合个人投资目标、财务状况和需求，独立思考，谨慎决策。your money your decision. 依据或使用本播客内容所造成的后果由您独自承担。 🎯 时间轴 00:10 第一次建立起固收客户的具象画像 02:51 台上讲 PPT 昏昏欲睡，答疑环节所有人眼里有光——资产端叙事 vs 负债端叙事的错位 03:57 2017 年之前的黄金时代：预期收益型理财「所见即所得」，公募专户很难做起来 05:26 2017 分水岭：资管新规 + 三大攻坚战打掉预期收益型产品的底座 07:43 从理财净值化到信托暴雷到存款利率下行，一条完整的「被迫走出舒适区」链条 09:05 2023 年三年期存款陆续到期 + 手工补息治理 → 存款搬家潮涌现 10:01 固收加的第一轮尝试（2021）：牛市里诞生，熊市里变成「固收减」 11:55 复盘失败原因：不是思路问题，是组织结构问题——股管股、债管债，合成谬误 13:56 周欣眼中的负债端画像：不再是追收益，而是被时代逼出来的「恐慌型外溢需求」 15:31 客户满意的三档底线：不亏损 / 跑赢货基 / 跑赢业绩基准（3.5~4%） 17:38 万德二级债基指数：日常校准用的准绳，长期年化接近沪深 300 21:13 专户 vs 公募二级债基：投资范围更宽，能配商品 ETF 22:42 行业认知演变：从「固收加」到「多元资产」，但标题带上多元资产阅读一定不好 23:46 多元资产的本质：承认短期不可预测，分散是唯一免费午餐，但分散只能降波不能增收 26:36 风险回报目标：回撤控制在 2% 以内，卡玛比率奔着 1 以上 27:46 最大回撤 2.58%，创于 24 年三季度——红利补跌 + 转债信用风险事件同时冲击 30:23 做好固收加的胜负手：克服人性弱点，反人性地做止盈止损 31:14 风险预算理念：止盈 = 给风险预算充值；落袋才能释放新的操作空间 33:36 今年 1 月止盈案例：电子/电力设备/汽车三个行业，结果一对一错一平 36:15 「兜里 100 块钱」的比喻：风险预算就是你能亏的上限 38:35 战略配置：权益常态 10~15%（上限 20%），固收 80%+ 打底 40:37 纯债内部分工：信用债做压舱石（不暴露信用/久期风险），转债和长债做进攻 43:52 24 年转债仓位一度到 40%+：「期权是白送的」，用安全边际驱动加仓决策 46:04 转债估值工具：百元溢价率衡量期权定价水位，但要穿透到个券才有意义 54:48 双低策略科普：熊市不好用、牛市没锐度、震荡市才是主场 01:00:00 权益选股框架：ROE 低波做第一道筛子，筛出传统行业龙头作为核心仓 01:02:13 后续筛子：盈利质量 → 行业尾部风险 → 估值（PB-ROE 框架）→ 控制数量 01:03:41 持仓四五十只股票，核心卫星比例约 8:2，换手率不到 20% 01:06:25 红利策略：不从股息率出发选股，只是 ROE 低波筛选的自然结果 01:07:16 止损的悖论：拉长来看一定降低收益，但唯一价值是「让你留在牌桌上」 01:10:03 自由现金流指数：认同逻辑，但机械筛选不够，需要加入止盈止损和行业判断 01:14:06 商品配置：以黄金 ETF 为主，核心功能是对冲币值风险和提供低相关性 01:17:42 风险因子的纯粹性：买了黄金 ETF 就不买黄金股，避免重复暴露同一因子 01:20:31 跨资产比较的意义：不在已高估的市场锦上雕花，把预算让给更有性价比的资产 01:23:18 MVP 框架：美林时钟的中国本土化——M 定上午下午，V 给出分，P 是加速器 01:27:59 泡沫与加息：达里奥说 follow the cash，流动性收紧是历次泡沫破裂的推手 01:29:20 MVP 的内核指向叙事变化：有叙事就能拉长久期，叙事破裂久期被迫缩短 01:33:24 加息情境应对：脱水——降仓、降暴露、降久期，持有短债或现金扛过去 01:35:03 日常投研重点：细节验证，同样信息不同解读，概率判断取决于认知厚度 01:37:22 黄金当前操作：标配区间再平衡，从 2 个点微降到 1.5 个点，腾仓给老登资产 01:38:39 收益来源本质：不区分股债商，只找当前最有安全边际的资产，整个组合当做一个大转债 01:41:51 控回撤优先于追收益：让不同时点进场的客户都能看到浮盈 01:45:36 产能天花板与商业模式：reputation 积累是长期过程，就像新车磕碰久了就不那么心疼 01:46:55 收尾：信任建立在浮盈之上——第一印象要正，过程不突破底线，时间拉长靠近规律 📁 本期内容相关资料 18:17 处提及： 26:30 处提及： 一些必要的概念解释： 专户 ：基金公司为特定客户或一小群客户单独设立的账户，投资范围比公募基金更宽泛。节目里周欣管理的就是「一对多」专户——多位客户的资金汇集在一个账户里。 二级债基 ：可以同时投资债券和少量股票（不超过 20%）的公募基金。「二级」指的是它能参与二级市场股票交易。 万德二级债基指数 ：Wind 把市场上所有二级债基等权平均编制的指数，用来衡量整个行业的平均水平。 R2 级别理财 ：银行理财产品的风险等级标识。R1 最低（几乎不亏损），R2 属于中低风险，适合追求稳健的投资者。 信用派生 ：银行放贷 → 借款人把钱存进另一家银行 → 那家银行再放贷……每一轮都「派生」出新的货币。M2 就是这样被放大的。 资管新规 ：2018 年正式落地的金融监管文件，核心就是打破「刚性兑付」——不许再承诺保本保息，所有资管产品必须净值化。 手工补息 ：银行为了揽存，在系统利率之外私下给客户额外补贴利息。2024 年被监管叫停后，存款利率大幅下降到不到 2%。 信用债 ：企业或金融机构发行的债券，比国债多了一层「发行人可能还不上钱」的信用风险。收益率通常高于国债。 利率债 ：国债、政策性银行债等由政府信用背书的债券，几乎没有违约风险，价格主要受利率变动影响。 久期 ：衡量债券价格对利率变动的敏感程度。久期越长，利率变动时价格波动越剧烈。可以粗略理解为「距离到期还有多远」的加权平均。 信用利差 ：信用债收益率减去同期限国债收益率的差值。利差越大，说明市场对该发行人违约的担忧越强烈。 期限利差 ：长期债券收益率减去短期债券收益率的差值。正常情况下长债收益率更高（因为锁定时间更长），利差为正。 信用下沉 ：为了获取更高收益，去购买评级更低、信用风险更大的债券。周欣明确表示不做这件事。 银行二永 ：银行二级资本债和永续债的合称，都是银行为了补充资本而发行的债券，期限较长，收益率比普通债券稍高。 CD（同业存单） ：银行之间互相借钱的短期凭证，期限通常 1 年以内，收益率是短期利率的重要标杆。 BP（基点） ：利率的最小计量单位，1BP = 0.01%。说「高个几十个 BP」就是收益率高出零点几个百分点。 债底 ：把可转债当做一张普通债券来估值，它值多少钱——这就是「底」。正常情况下转债价格不会跌破这个底，因为到期至少能拿回本金和利息。 期权价值（转债语境） ：转债价格减去债底的部分。这部分反映的是「未来能换成股票赚钱」的可能性，本质上就是一份看涨期权的价格。 虚值期权 ：当转债的正股价格远低于转股价时，转股没有利润，这份期权就是「虚值」的——理论上有价值但暂时不赚钱，需要等正股涨起来。 转股溢价率 ：转债当前价格比转股价值高出的百分比。溢价率越高，说明你为「能转成股票的权利」支付的溢价越贵。 百元溢价率 ：把所有转债标准化到 100 元面值后，计算整体市场的平均转股溢价率。用来衡量转债市场整体的期权定价水平。 纯债溢价率 ：转债当前价格比债底高出的百分比。纯债溢价率越低，说明越接近「当纯债买」的安全区间；到了四五十以上就脱离了债底保护。 隐含波动率 vs 实际波动率 ：隐含波动率是市场给期权定价时「假设的」未来波动幅度；实际波动率是过去真实发生的波动。前者高于后者说明期权偏贵。 赎回条款 ：转债合同里约定，当正股价格持续高于转股价一定比例时，公司有权按面值强制赎回转债。一旦触发，投资者如果不及时转股或卖出就会亏损。 双低策略 ：同时选择「低价格 + 低转股溢价率」的转债进行投资。震荡市效果最好，纯牛市和纯熊市都不太灵。 质量因子 ：量化投资中的一类选股标准，偏好盈利稳定、资产负债表健康、现金流充沛的「好公司」。 核心仓 / 卫星仓 ：核心仓是长期持有、追求稳定的底仓（比如 ROE 低波龙头股）；卫星仓是小仓位参与短期机会（比如成长股、行业轮动）。 换手率 ：一段时间内卖出并替换的持仓占总持仓的比例。换手率 20% 意味着一年里大约有五分之一的持仓被更换过。 戴维斯双杀 ：公司盈利下降的同时，市场给它的估值倍数也在压缩，两个因素叠加导致股价暴跌。反过来盈利和估值同时扩张叫「戴维斯双击」。 A杀（估值杀） ：股价因为市场对其估值的预期下调而大幅下跌，即使公司基本面没有变化。 卡玛比率（Calmar Ratio） ：年化收益率除以最大回撤。数值越高说明每承受一单位回撤能换来的收益越多。卡玛 = 1 意味着年化收益和最大回撤刚好相等。 美林时钟 ：美林证券提出的经典框架，把经济周期分为复苏→过热→滞胀→衰退四个象限，每个象限对应最优的资产类别。 MVP 框架 ：华夏基金对美林时钟的中国本土化改造。M = 宏观（Macro），判断经济所处的阶段；V = 估值（Valuation），判断市场定价是否合理；P = 政策（Policy），判断政策力量会如何改变或加速周期轮转。 分子 / 分母（资产定价） ：所有资产的定价都可以理解为「未来现金流的贴现」——分子是未来能赚到的钱，分母是用来折算的贴现率。分子越大或分母越小，资产就越值钱。 贴现 / 贴现率 ：把未来的钱换算成今天值多少钱的过程。贴现率越高，未来的钱在今天看来就越不值钱。加息 = 贴现率上升 = 远期现金流缩水 = 成长股杀估值。 风险溢价 ：投资者为了承担额外风险而要求的超额回报。比如买股票比买国债风险大，投资者会要求更高的收益来补偿这个风险。 协方差 ：衡量两类资产价格同涨同跌的倾向。协方差越低甚至为负，放在一起越能降低组合波动。 贝叶斯过程 ：随着新信息不断出现，持续更新自己对某件事发生概率的判断。周欣用这个描述投资决策——不是一次性下结论，而是随新数据不断修正。 夏普比率（Sharpe Ratio） ：超额收益（收益率减去无风险利率）除以波动率。衡量「每承受一单位波动能获得多少超额回报」。 🎬 后期制作、声音设计： Dong 欢迎体验我做的3 个网站： 黄金看板 、 美股看板 、 美债看板 📣 欢迎关注 @老钱日日谈 ，如果播客没听够，可以来公众号找我玩，这边的更新频率会高一些。 也欢迎大家来🪐 知识星球 找我玩，这里是我自己学习的输入笔记，也是听友群。

🎤 本期嘉宾 田丰｜中国社会科学院社会学研究所研究员 ⏯️ 本期简介： 我觉得面基在不知不觉中长出了一个小合集，里边有做 生意的人 、 逃走的人 、 跑起来的人 、 跑车的人 、 厂里的人 。今天这期是在直播间里表演才艺的人。 不久前，我得知中国社科院的田丰老师带学生对才艺团播这个直播行业的细分业态做了一轮田野调查，于是就托朋友牵线录制了这期节目。 田老师团队在数个公会后台蹲守了几个月，近距离围观了直播间、化妆间、导播台、练舞室。还有 MCN 的深夜复盘会，他们看到的比任何短视频里的直播内幕都要更真实、更丰富。 看了田野志之后，让我吃惊的是，这个小行业已经演变成了一套高度细分、精密运转的工业化体系。某种程度上讲，直播间像是一个被主播、才艺、流量、合规一起塑造出来的小景观社会，而摄像头背后的角色之多，让人有些咋舌——运营、场控、妆造、服装、灯光、摄影、视觉师、数据师...每个环节都有自己的门道，以及数据驱动的无限改进的空间。 在现实中，一个直播间的面积并不会很大，但是当我初读田老师的田野志时，会有一种个体初次看到庞大系统运转时的全貌的震撼和茫然。 我好奇的另一件事是直播、短剧这些内容形式的渗透率都是国民级的，月活大几亿的体量。能做到如此程度，一定是呼吁了某些时代性的、偏最大公约数的需求。 这个需求又是什么呢？希望这期节目能部分回答这个疑问。 我自己一直有一个原则，就是面对一个投资策略，面对一个产品，一种职业，或者我自己要选择某种道路和生活，在做决定之前，最好能搞清楚逆风期是什么？代价是什么？成本是什么？因为这些也是必须要承受的。 所以这个XX的人系列的意义是什么呢？ 我想意义就一个—— 看到 和 看见 其实是两码事，只有你看到了足够的细节全貌，并产生了一定的同理心，才算被看见。录这个系列我似乎只有一个朴素的感慨，就是干哪行都不容易，哪行想干好更不容易。 我那天刷到一个让人苦笑的帖子，标题是这么说的：说中国的自媒体工作者人数已经达2亿，而全国的狗才 1 个亿。 这当然是句玩笑话。但我想，农民工群体、灵活就业群体，我管它叫灵就工，还有平台工人，这些口径下的人数都不会小于 2 个亿（当然这其中有很多的重合）。 希望这个系列能让听友们对这个庞大的群体中的人多一些看见，多一些同理心，欢迎收听本期节目。 🎯 时间轴 00:17 看到与看见 04:48 早年的直播行业 08:54 直播演变过程 13:49 背后的时代需求 19:36 疫情推动 21:53 新技术与新形式 30:31 专业军下场 34:06 一套精密运转的工业体系 41:42 数据驱动 53:21 直播的经济账 56:32 主播供给 01:00:17 管理人性 01:03:36 主播的生命周期 01:05:27 严苛的合规 01:08:11 主播的画像与心态 01:10:46 下播以后 01:18:11 《美丽的标价》 01:24:54 消解感知，消耗时间 01:26:44 与学生的交流 01:29:42 调研感受 01:35:05 一场直播事故 01:43:06 跳舞过程 📁 本期内容相关资料 《 卧底直播间 》 下播后，公会运营为主播复盘数据： 主播们参加公会的价值观课程： 直播间依靠工位上的幕后工种支撑： 田丰团队的调查报告发布会现场： 连屏合演中控： 🎬 后期制作、声音设计： Dong 欢迎体验我做的3 个网站： 黄金看板 、 美股看板 、 美债看板 📣 欢迎关注 @老钱日日谈 ，如果播客没听够，可以来公众号找我玩，这边的更新频率会高一些。 也欢迎大家来🪐 知识星球 找我玩，这里是我自己学习的输入笔记，也是听友群。

⏯️ 本期简介： 单口节目。 聊聊 中年→中老年→退休 生活中，最简单的三个账户管理动作： 🎯 时间轴 00:07 关我的 35 岁与我妈的 60 岁 01:32 低预期 02:58 预习心态 04:48 其实只需要记三本账 现金流 06:48 蓄水池模型 09:07 订阅制支出 / 经济 12:07 自动扣款与中产脆弱性 13:25 两家公司模型 15:35 储蓄 = 收入 - 生活方式 16:52 中年（35-55）的家庭生命周期 19:15 中年必修课：从储蓄到生息资产 21:06 退休自由与时间掌控权 肌肉 22:25 肌肉是长寿器官 26:18 环境比意志力好使百倍 28:23 肌肉是代谢缓冲器 30:24 力量训练本质是在做退休储蓄 31:49 增肌 1：渐进式超负荷 33:10 增股 2：蛋白质摄入 睡眠 38:00 睡眠不足的危害 41:17 睡眠不足还会让你状态差而不自知 43:29 眠不是休息，而是主动工作 44:54 睡眠账户的两个特点 46:15 三种睡眠状态 48:53 从控制论看睡眠 50:07 生物钟 + 睡眠压力 51:49 规律变量：起床、光照、咖啡因、周末 54:43 质量变量：温度、光线、蓝光、酒精 57:20 睡眠改善是慢反馈系统 59:23 Eight Sleep 1:00:14 初体验：水冷床套 1:01:29 睡眠温度曲线 1:02:42 自然醒的生理机制 1:04:11 Eight Sleep 的「不明显的好」 1:05:12 智能唤醒 1:06:50 床与可穿戴设备的区别 1:07:56 每天要花大量时间使用的产品 1:09:05 总结 1:10:42 Eat, Sleep, Gym, Invest. 💤 本期节目由硅谷智能睡眠品牌 Eight Sleep 赞助播出。 其核心产品是一个具有 AI 温度调控系统的床套，通过调节温度提高睡眠质量（快速眼动睡眠和深度睡眠的占比），是睡眠账户的有效外挂。 睡眠是我们每天为大脑与身体健康所能做的最有效的一件事。 如有兴趣，可以领取听友专属优惠—— 中国区：微信小程序/ 天猫 / 京东 搜索 Eight Sleep 进入官方旗舰店，联系客服报暗号「面基」，领 ¥1000优惠券。 马斯克推荐Eight Sleep ： 扎克伯克推荐 Eight Sleep ： 某一天晚上Eightsleep主动调节床套温度的记录（APP截图）： 📁 本期内容相关资料 节目中提到的书：《 超越百岁 》《 我们为什么要睡觉 》《 金钱心理学 》《Say Good Night to Insomnia》《 控制论与科学方法论 》 400 克肉是什么概念？最便宜但最有效的鸡胸肉： 牛肉 120 克，一顿吃一盒： 《 亲身实测！熬夜48小时，我的身体出现了变化…… 》 一些必要的概念解释 代理变量： 无法直接测量某个底层目标时，人们会选用一个容易观察的指标代替它。收入、体重、睡眠时长都可能只是代理变量，不能完整代表财富、健康或睡眠质量。 慢反馈系统： 投入和结果之间存在明显延迟的系统。储蓄、增肌和改善睡眠都需要持续执行，短期波动很难证明方法有效或无效。 现金流： 一定时期内实际流入和流出的资金。对家庭来说，工资、经营收入、利息和分红属于流入，房贷、生活费、养老和子女支出属于流出。 人力资本： 一个人的知识、经验、技能、健康和工作能力所能创造的未来收入。年轻阶段，财富通常主要依靠人力资本；年龄增长后，人们往往希望金融资产逐步接替它。 人力资本的股债属性： 一种便于理解的类比，并非严格的金融模型。收入稳定、持续时间长的职业更像债券，收入增长快、波动大、职业周期短的工作更像股票。 金融资产： 能够形成财产权利或未来收益的资产，例如股票、基金、债券和存款。它们可能带来分红、利息、资本增值，也可能发生价格波动和亏损。 久期： 金融学中衡量资产现金流平均回收时间，以及价格对利率变化敏感程度的指标。节目借用这个词描述职业收入可以维持多久，例如体制内工作的「久期」通常比高波动行业更长。 订阅制支出： 节目提出的消费观察框架，指按月或按年持续扣款、停止后又会明显影响生活和工作的支出。房租、贷款、软件会员和人工智能服务费都可能具有这种特征。 订阅经济指数（SEI）： 一家叫 ⁠ Zuora 的云端订阅计费与管理平台推出的一项经济指标。主要用于衡量订阅制商业模式（定期产生循环收入）企业的营收增长和韧性，并与传统市场指数进行对比。 指数编制包括超过 600 家使用 Zuora Billing 服务的匿名企业，以及 17 家公开的代表性订阅制公司。涵盖软件即服务（SaaS）、媒体娱乐、通信、汽车、硬件即服务及制造业等。 过去 12 年这个指数增长了 6 倍，资本市场在欢呼，因为这个是商业模式的胜利。但是对于我们普通人来说，也意味着在我们的银行账户上，像藤壶一样吸附了无数个自动扣款的协议。 股东权益： 公司总资产扣除总负债后归属于股东的部分，也叫净资产。节目借用公司账目的语言，把个人储蓄转入投资账户理解成增加自己的「股东权益」。 家庭生命周期： 家庭从建立、育儿、子女独立到退休养老所经历的不同阶段。各阶段的收入能力、支出结构和风险承受能力不同，中年家庭通常同时面对育儿、住房和赡养压力。 骨骼肌： 附着在骨骼上、由人主动控制的肌肉，负责力量、移动、姿势和关节稳定。骨骼肌也参与血糖调节和内分泌活动，不只是外观上的肌肉线条。 肌少症： 随年龄增长出现的肌肉力量、肌肉量和身体功能下降。真正需要关注的不只是体脂秤上的肌肉重量，也包括握力、步速、起身能力和跌倒风险。 渐进式超负荷： 随着身体适应训练，逐步提高重量、次数、组数、动作难度或训练总量。它给身体提供持续适应的理由，是力量和肌肉增长的基本原则。 甘油三酯： 血液和脂肪组织中常见的一种脂类，也是身体储存多余能量的主要形式。长期摄入过多热量、精制碳水和酒精，可能使甘油三酯水平升高。 酪蛋白： 牛奶中的主要蛋白质之一，消化吸收速度通常比乳清蛋白慢。它可以持续提供氨基酸，常被用于睡前或较长时间无法进食的场景。 肌肉因子： 英文为 Myokines，指肌肉在收缩和运动过程中释放的一类信号分子。它们可能参与代谢、炎症、免疫和大脑功能调节。 脑体二元论： 把心智和身体看成两个彼此独立部分的思想传统。节目批评「四肢发达、头脑简单」这类观念，强调运动能力、认知状态和情绪健康之间存在密切联系。 身体黑客／Biohacking： 通过可穿戴设备、饮食、补剂、温度、光照等手段持续监测和调整身体状态。它既包含规律作息等低风险实践，也可能走向证据不足、成本高昂的极端干预。 2A类致癌因素： 国际癌症研究机构的2A类表示「对人类很可能致癌」，证据强度低于已经确认致癌的1类。严格说，被列入2A类的是涉及昼夜节律紊乱的夜班工作，不能直接简化成「睡眠不足本身就是2A类致癌物」。 类淋巴系统： 大脑内部类似清洁和排水网络的系统，依靠脑脊液与组织液交换清除部分代谢废物。它在睡眠期间通常更活跃，尤其与非快速眼动睡眠关系密切。 β-淀粉样蛋白： 一种会在阿尔茨海默病患者大脑中异常聚集的蛋白质，是该疾病的重要病理标志。它与疾病发展的关系复杂，不宜简单称为唯一的「元凶」。 昼夜节律／生物钟： 身体内部接近24小时的节律系统，影响睡眠、体温、激素和食欲。光照是最重要的校准信号，固定起床时间和早晨接触自然光有助于稳定它。 腺苷： 细胞消耗能量过程中产生的一种物质，会在清醒期间逐渐积累，并增强困意。睡眠期间腺苷水平下降，睡眠压力随之减弱。 咖啡因半衰期： 半衰期指体内某种物质减少到原来一半所需的时间。咖啡因的半衰期常在数小时左右，个体差异很大，所以下午喝咖啡仍可能影响夜间睡眠。 ⚠️节目所提到的任何具体公司仅作举例之用，以交流嘉宾和主播个人想法和分享知识为目的，完全不构成任何投资建议或参考。请读者注意判断其中风险，结合个人投资目标、财务状况和需求，独立思考，谨慎决策。your money your decision. 依据或使用本播客内容所造成的后果由您独自承担。 🎬 后期制作、声音设计： 柯霖@顺带一提 🎵本期 BMG：Just for Kicks - Thats What it Was Romeo - Velocity Brianna Tam - Solara idokay - What Youve Been Looking For 欢迎体验我做的3 个网站： 黄金看板 、 美股看板 、 美债看板 📣 欢迎关注 @老钱日日谈 ，如果播客没听够，可以来公众号找我玩，这边的更新频率会高一些。 也欢迎大家来🪐 知识星球 找我玩，这里是我自己学习的输入笔记，也是听友群。

🎤 本期嘉宾： 李继刚 | 43 AI ⏯️ 本期简介： 和继刚聊关于读书的四种配速，AI时代一种值得探索的阅读方式，信息流对人脑860亿个神经元网络的冲刷，还有很多“大”问题。 继刚的即刻几乎都是箴言式写作，和他聊天，更像是把那些高度压缩的只言片语，再解压缩的过程。 🎯 时间轴 00:24 AI信仰充值 & 人与人的关系 04:07 第一种阅读配速：主题阅读，每月围绕一个主题去看，泡在该学科领域的语境context之中 06:58 第二种阅读配速：每周一本书 09:05 第三种阅读配速：每天一本书，AI 解读提炼，一本书只要我能学到一句话或者一个概念，就值了。 10:04 取景框⭐️ 13:28 影子之书 15:11 第四种阅读配速：AI 分析我昨天的对话内容，找到我的思维盲区，针对性推荐某本书的一个章节，帮我补全思维漏洞。 18:22 ①我们大脑的860个神经元的神经网络，如何借助AI变得更好？ ②如何将生产力转换为价值？ 19:20 读书读什么？ x → F → F(x) ⭐️ x：事实 F：取景框 F(x)：结论 25:40 每天一本书是在找：这本书的 f （取景框）是什么？ 27:00 人看了一本书之后，什么变了？ 29:11 人是滤器 31:33 盲人摸象，收集F 36:53 意义是什么？ 38:30 多元 与 选择压 40:57 我们无法绕过感知和行动，只达意义 44:11 何不食肉糜 与 不同语境 47:18 守 破 离 51:08 书架 与 画布 53:14 AI处理不好新书，因为没有足够的context 58:09 看了这么多书，然后呢？ 01:00:49 心力 与 一念境转 01:02:42 要完了 与 要玩了 01:06:10 解决更多的新问题 01:10:46 高手 与 分辨率 01:12:05 突然冒出来的一个人 01:13:54 图像化 01:19:03 逼近大F 01:22:08 穷尽一个人的社交媒体 01:27:00 以「何为思考」为例，再感受一下F 01:31:00 知识卡片 01:36:41 难啃的大部头 01:38:22 与人聊天在读书，与书聊天在读人（作者） 01:39:57 少读点有用的书，多交点没用的朋友 01:41:46 《存在与投资》 01:44:06 如何面对AI创作？ 📁 本期内容相关资料 09:05 处提及，第三种阅读配速： 每天一本书，AI 解读提炼 01:31:00 处提及， 进化式的笔记系统 李继刚写的 skills汇总 几个必要的概念解释： Context（上下文）： AI 领域核心概念，指模型在对话中已知的所有背景信息；节目中将其延伸为"一个人的书架就是他的 context"。 Prompt（提示词）： 给 AI 的输入指令，好 prompt 的本质不是技法，而是你对问题理解的深度。 损失函数： 机器学习中衡量模型预测与真实答案之间差距的函数；李继刚用它比喻"你觉得好的"与"现状"之间的差距。 LM Wiki： Andrej Karpathy 提出的知识管理方式——用维基式双链笔记系统组织个人知识库。 F=MA： 牛顿第二定律，李继刚用它类比：极简的公式（F）却能解释宇宙运转，这就是好的取景框的力量。 节目中提到的书： 《如何阅读一本书》： 莫提默·艾德勒的经典读书方法论，其中"主题阅读"是最高层次的阅读方式。 《控制论与科学方法论》 （金观涛）：用控制论的框架（正/负反馈、可能性空间）来理解科学方法和社会系统的中文经典。 《智慧学九论》 （朱邦复）：台湾学者朱邦复通过拆字方法建立的一套九层嵌套的哲学框架，自成体系、非常好玩。 《鱼不存在》： 讲述分类学家乔丹的故事，核心讨论"等级是否存在"——金字塔派 vs 进化论派对生命秩序的不同理解。 《无穷的开始》： 戴维·多伊奇的著作，第一章对"什么是好的解释"有精彩论述：好的 F 既能解释过去，也能预测未来。 《 随机漫步的傻瓜 》： 纳西姆·塔勒布的作品，揭示随机性在成功/失败中的巨大作用，FX（结果）好不代表 F（方法）对。 《思考的真相》 （李笑来）：将思考拆解为三张表——概念表、关系表、流程表，是李笑来对"什么是思考"这个问题的取景框。 《GEB：哥德尔、艾舍尔、巴赫》 （侯世达）：认知科学经典巨著，探讨自指、递归和意识的本质。 《我是个怪圈》 （侯世达）：侯世达对"自我意识如何产生"的通俗化论述，核心概念是意识来自大脑中的自指怪圈。 《千脑智能》 （杰夫·霍金斯）：Palm 创始人基于脑神经科学提出"坐标系理论"：思考就是在大脑内部的参考坐标系中移动。 《存在与投资》 （蔡靖）：将海德格尔等存在主义哲学家的思想框架引入投资领域，探讨投资决策中的不确定性、焦虑与选择等根本问题，尝试为投资者提供哲学层面的认知根基。 《柏基之道》： 介绍百年资管机构 Baillie Gifford（柏基投资）的投资哲学——以 5-10 年为尺度，寻找并长期持有具有非对称回报潜力的成长型公司，管理规模超 3000 亿美元。 《我们赖以生存的隐喻》 （莱考夫、约翰逊）：认知语言学奠基之作（1980），提出隐喻不只是修辞手法，而是人类思维的基本运作方式——我们的整个概念系统本质上是隐喻性的，隐喻塑造了我们感知和理解世界的方式。 《金刚经》： 大乘佛教般若部核心经典，以佛陀与须菩提的对话展开，核心要义是破除对一切"相"的执着——"凡所有相，皆是虚妄"，以此达到般若智慧。 《道德经》 （老子）：道家开山之作，五千余字、八十一章，阐述"道"作为万物本源与运行规律的思想，主张无为而治、柔弱胜刚强、反者道之动。 《剑来》 （烽火戏诸侯）：长篇仙侠网络小说，约 1335 万字已完结，讲述少年陈平安从泥瓶巷窑工一步步踏上修行之路、仗剑远游的故事，以宏大世界观和深厚人文哲思著称。 关于F(x)的进一步解释： 🎬 后期制作、声音设计： Dong 欢迎体验我做的3 个网站： 黄金看板 、 美股看板 、 美债看板 📣 欢迎关注 @老钱日日谈 ，如果播客没听够，可以来公众号找我玩，这边的更新频率会高一些。 也欢迎大家来🪐 知识星球 找我玩，这里是我自己学习的输入笔记，也是听友群。

🎤 本期嘉宾： 张小满｜著有《 大厂小民 》《 我的母亲做保洁 》 ⏯️ 本期简介： 和小满聊聊《大厂小民》这本书，以及她对在大厂工作的 1480 天，对工作、下海、写作和生活的看法。 🎯 时间轴 00:27 西郊有密林，助君出重围 04:28 用一种观察的视角看待周遭，影响过小满的书 07:18 大厂这个词是什么时候开始变味儿的？ 09:57 幸存者 13:07 母女镜像 14:29 大厂利弊 18:22 工作经历、裁员缓冲期与创作 22:23 一件事情，如果我想做成，我会想各种办法把它做成 24:18 面具与审时度势 26:49 告诉家人「我失业了」 28:46 边缘人 35:33 读者们的反馈 41:04 精神缩表 44:20 系统 45:47 相同的遭遇：不光只有我这样 48:16 不要将个体遭遇道德化 51:19 系统有它自己的意志 56:33 成为个体户之后 58:19 租个工位 01:00:58 母亲通过《保洁》这本书识了字 01:02:51 前同事：江小渔 01:04:30 前同事：郑游 01:16:30 无人退休 01:21:58 深圳本身就是一个巨大的大厂 01:23:53 离职赛道 01:26:07 战术怀孕 01:29:25 极致的工具理性 01:31:55 没耐心了 01:34:16 KPI 01:37:18 前同事们对书的反馈 01:38:52 大厂离职人员的去向 01:41:57 租房成本 01:44:30 权力关系 01:46:43 闲聊 01:49:11 读者都在通过书去照自己 01:51:55 人的困境 01:53:58 种地 📁 本期内容相关资料 网友书评： 我们必须克制对体制的期待——评小满新著《大厂小民》 购书🔗：《 大厂小民 》《 我的母亲做保洁 》 🎬 后期制作、声音设计： Dong 🎵 本期音乐： 《郊眠寺》@万能青年旅店 欢迎体验我做的3 个网站： 黄金看板 、 美股看板 、 美债看板 📣 欢迎关注 @老钱日日谈 ，如果播客没听够，可以来公众号找我玩，这边的更新频率会高一些。 也欢迎大家来🪐 知识星球 找我玩，这里是我自己学习的输入笔记，也是听友群。

🎤 本期嘉宾： 任品｜国内量化投资早期参与者，倍发科技创始合伙人，播客 「不觉春晓」 主播，「交易门」作者 ⏯️ 本期简介： 这期节目对我有比较特殊的意义，所以我想先和大家同步一些上下文。 首先，节目录制于3月7号华夏基金举办的红火开麦日活动，再往前半个月是春节假期。 这期之前我都处于一种FOMO情绪里，就是我蹭工位的那家公司也好，身边的朋友，打开小红书，打开公众号，似乎所有人都在兴奋地聊养虾，聊 coding。 我FOMO的原因是，我对养虾毫无兴趣，我对coding心向往之，但我真的没有任何代码经验，说经验都不准确，就是，我就完全没概念。人是无法想象它都没概念没见过的事物的。 然后几经波折，终于解决了魔法和 claude 付费的问题后，我发现我根本不知道我想干啥，一脸懵逼。 没有 context 上下文管理，没有自己的 harness，没有文档维护习惯，知道 user\memory\soul\system 这几个文档很重要，但完全不知道往里面写啥。 虽然在今天，自然语言就是变成语言，但是根本不知道怎么说，说什么？ 于此同时，各种 skill，虽然下载即用，但也让我觉得这写东西既高级又复杂。 我不懂！这感觉有点像什么呢？喜当爹。我迎来了一个硅基分身，智商无限，执行力拉满，但它是一个失忆的人。 在存在层面，它是一个婴儿，只能被一个个 session 召唤，看到很有限的上下文和指令。 而我，是一个不知养育为何物的新手父亲。 跟很多人一样，我被FOMO 情绪捕获了。就是 AI 奔涌向前，一日千里，独独留我在原地。 我迫切需要有人教教我，起码让我眼见为实，上手感受感受。 所以，借着华夏基金这场互动，我邀请了本期嘉宾品哥，我说你来杭州，咱俩唠唠嗑，我有点慌。更重要的是，你带我速通一下coding 这件事。 然后品哥帮了两个大忙： 一是见面之后他一直在问我，你到底想干吗？想用这东西创造点啥？你说一个，咱俩立马开始。 二是他给了我一种确认感，这种确认感不是知识、技巧、方法论层面的确认，就是信心层面的确认，我也能 coding，我也行，不复杂。 可以说，是品哥带我上了这趟车。 我俩一边吃着外卖，一边 coding，然后在等待结果的间隙，就唠嗑。 第二天，在华夏基金的活动上，我们录制了这期播客。其实这期节目我本不准备发的，因为今年一切都太速朽了，我担心这期节目的内容很快过时。 不过前几天我又重听了一次素材，发现我们没几乎没聊任何方法、工具层面的东西。 聊得仍然是情感，确认感，怎么把文档系统当成记忆宫殿来管理，怎么养 AI 或者说，与它交互的原则，怎么自处等等。 所以我还是想把这期节目发出来，我相信大部分听众都曾经经历过，或者正在经历与我 在 3 月份时类似的状态。 3 个月后我已经不 FOMO 了，我明白了硅基分身的核心在于 context 管理，而不是是否用了最好的模型。 我coding了几个网站出来，然后就放下了这事，因为通过 AI 这面镜子，我照见了自己还是更喜欢内容而非 coding。 我放弃了手搓图表这项让我沾沾自喜的技能，现在一个 skill 可以让 AI 自己去找数据，然后按照封装好的目标出图。 我虽然没养虾，但是在 微信上接入了 hermes，然后带着手机，常去户外溜达，下达任务。 期间虽然被另一种 FOBO 的情绪捕获过，总是想优化再优化，但是后来也习惯了，很少再被 AI 冲击得恍惚。 人总是会慢慢将自己的处境合理化。 而且一切得改变，都源自这期节目，源自品哥带给我的确认感。 最后，我还想分享一个很美妙的经历，也是那一刻，我确认了如何看待 AI 这件事—— 4 月底我放了个小假，去云南玩了几天，然后有天晚上，住在景迈山上，我在客栈里洗完澡，然后去露台泡了杯茶，吹着小风，打开电脑，收到了自动发送的邮件，邮件内容是我 coding 了一个黄金看板的网站，然后 AI 会每天把网站的浏览和付费数据发给我。下图是我对那一刻的记录： 这一刻我感受到了一种解放，而这一切都是 AI 带来的。 我想通的点是，之前我一直用取代的视角去看待它，那它确实是一个人人都疲于追赶，难以望其项背的怪物。 但是，一念境转，如果用帮忙和解放的视角去看待AI，它就是一个越来越聪明的帮手，它能帮我实现我的 intention，能帮我压缩出时间，至于怎么用，那是我的事。 之前我担心的是，要完了，这玩意太厉害了，没意义了。 那天晚上，我想通的是，这玩意太厉害了，不是要完了，而是我要玩了！让AI干活吧，咱得溜达起来啊！ 而这天晚上距离这期节目过去了多久呢？不到 2 个月。 在我心中，我无比确认面基是一档情感播客，所以希望这期 3 个月前的节目，也能安慰到大家，能帮大家确认一些事情。 AI不是一场关于加速、撕裂、分化的叙事，至少在个体层面它，它绝不该如此。 差不多得了，挣俩钱儿得了，我们最终要去生活，尽情游戏。 🎯 时间轴 00:12 FOMO情绪： AI 奔涌向前，独独留我在原地 07:14 小调查 13:16 压缩时间与需求无限 16:34 氪金自嗨与赚钱工具 18:51 论养AI的习惯⭐️ 29:27 人与AI都面临有限性：人是时间与贷款，AI是context 33:27 加速后的恍惚感 38:01 明确标准与持续反馈 41:43 结构化的抽象 42:31 元认知 45:55 提问的欲望，what 和 why 会越来越重要 53:00 确认感⭐️ 54:24 带上手机，回到户外 56:37 吾生也有涯与取舍 01:00:14 老登-Always climbing 01:03:33 token作为一种资源的差距 01:06:43 人到中年的一种荒诞感（中性） 01:09:50 上班就是让老板调用自己大脑API的8小时权限——交付权与定义权 ⭐️ 01:13:57 速朽 感谢🚀 红色火箭小程序 对本期节目的赞助播出。 关于这款 小程序 ，已经在过去的几期节目里有多详细介绍。这里只啰嗦一点：科创50、创业板指数等等在本轮行情中表现很好，但是大家一定至少穿透到行业，看看这些宽基指数的行业暴露的权重（ 红色火箭小程序 里就用对应的功能），如此才能更直观地感受到到底是什么推动了指数的上涨。2021年新高的创业板和2026年新高的创业板，已经不是同一个指数了。 📁 本期内容相关资料 品哥在节目里提到的一篇文章：《 命运的留白 》 🎬 后期制作、声音设计： Dong 🎵 本期音乐： The Forevers，Jo Blankenburg 欢迎体验我做的3 个网站： 黄金看板 、 美股看板 、 美债看板

🎤 本期嘉宾 陈风 ｜ 谦水缘私募基金经理，曾任周金涛策略团队核心成员 ⏯️ 本期简介 本期节目录制于2026年5月下旬 陈风之前在中信建投是周金涛老师团队里的一员。我看过陈风的一篇关于报告，这篇报告在周金涛的指导下，写于2017年，主题叫长波中的创新。阅读这份报告的体验很奇妙，就像周金涛很多内容一样，给人一种穿越感。这份报告讲了什么呢？ 康波的运动逻辑是 三层嵌套 ——技术创新引发经济增长，经济增长倒逼制度变革。 一轮康波的演化过程，可以归纳为新技术被导入，然后先在主导国的主导产业里爆发，再向全产业、全球扩散，等追赶国也进入狂热、技术的边际收益开始衰减，长波便从繁荣滑入衰退。 按历史经验，康波的繁荣期大约18-21年，复苏、衰退、萧条期大致相仿，时间长度在 7-10 年。 熊彼特把一轮60年的康波拆成六个10 年级别的朱格拉、十八个 3 年级别的基钦周期，不同级别的资本品耐久性差异和需求传导时滞，造就了周期的嵌套结构。 创新周期和经济长波并不同步，创新周期明显领先。 面基多次提到过的卡洛塔·佩雷兹女士，她的理论勾勒的正是创新周期或者说，新技术革命浪潮。她切成导入期和展开期两个30年，再细分为爆发、狂热、协同、成熟四个阶段。 每轮技术-经济范式由四个零部件组成： 核心生产技术 、 关键生产要素 、 基础设施 、 技术经济模式 。这四样必须协同演化，缺一不可。 这有点抽象，我们来举个例子： 蒸汽时代是煤+蒸汽机+运河铁路+工厂制 电气时代是钢铁电力+内燃机+全球航运与电网+垂直整合与规模经济 信息时代是集成电路+计算机化+光纤互联网+柔性生产和网络化组织 四个要素的演化方向也能归纳出一些规律：比如，在这个过程中，新技术的通用性增加、规模效应导致会生产成本下降、供应能力趋于无限、企业能主动吸纳新技术并凭此增值。 如此才能推到新技术漫化向整个社会。 因此，判断下一轮浪潮时，不能只盯单一技术突破，要看四个部件是否同步就位 。 技术浪潮存在 两两配对 的连续性，第一、二波构成了蒸汽时代，第三、四波构成电气时代，第五波开启了信息时代，陈风认为，我们仍处于第五轮康波的萧条期。 而第六波大概率是信息时代的延续。这个判断的潜台词是，第六轮看不到全新的生产要素横空出世，看到的会是AI对第五波留下的信息要素进行加工方式的跳变。 一条贯穿 工业革命后 300 年的线索是，所谓 XX 时代，其实是人类利用生产要素方式不断演化。 蒸汽和电都是二次能源，把煤、石油等一次能源转化为通用生产动力。信息革命的核心是把声、光、触觉等自然信号数字化，与对能源的二次转化一样，数字化本身也是一种二次化的操作。 如果把生产体系二分为实物生产和服务生产的话，我们已经完成了能源、材料的远距离运输，信息的实时传播，可以说，我们正走向服务业主导社会的未来。 而很反常识的是，新技术革命浪潮的爆发，往往酝酿于康波的萧条期，创新集群总是出现在大危机前后。 道理当然指向于人性：旧技术榨出的利润低到不可忍受时，资本才肯克服对风险的厌恶，把钱投给不确定性极高的基本创新。 举个例子：就像1971年第四次长波萧条期，Intel发售4004芯片拉开信息技术大幕，1975年微软成立，1976年苹果成立。 我很喜欢周金涛先生一次演讲的主题，叫宿命与反抗。 何为宿命，就是周期的运行不以谁的意志为转移。 何为反抗？就是Bad times make good people.一批定义时代的企业恰恰诞生在经济最灰暗的窗口里。 勇敢的人仍会尝试，成功了是先德，失败了是先烈。 用周洛华老师的话说，天外天游戏应该包容失败，而不是惩罚它，如此才能奖励创新。 欢迎收听本期节目。 ⚠️节目所提到的任何具体公司仅作举例之用，以交流嘉宾和主播个人想法和分享知识为目的，完全不构成任何投资建议或参考。请读者注意判断其中风险，结合个人投资目标、财务状况和需求，独立思考，谨慎决策。your money your decision. 依据或使用本播客内容所造成的后果由您独自承担。 🎯 时间轴 00:17 长波中的创新 06:13 康波总是给人神秘玄学的感觉 09:53 多周期嵌套：长波-中波-短波 13:32 我们可能处于中周期的一个高点 17:12 周期的动力学机制 21:55 出海也是萧条期的一种伴生现象 25:10 地产周期与人口周期 29:08 长波中的黄金 41:54 萧条→复苏的衔接 43:03 技术周期（新技术革命浪潮） 46:15 康波周期的投资实战应用 51:13 宏观策略 55:01 风险评价策略的逆风期：流动性危机，各资产高相关性下跌 57:59 长波中的危机 59:29 分配问题：通胀是一种再分配 01:05:43 结构主义与非稳态 01:07:00 事件驱动的地缘周期 01:11:27 宏观策略的评价 01:16:31 股票的映射 01:26:52 国内低利率时代 vs. G7长短利率集体走高 01:29:37 低波-中波-高波 01:33:49 人在新技术革命中的体感 01:36:49 大类策略配置 01:38:48 M2与剩余流动性：货币永远超发，宏观策略就是用资产去承接洪流 01:45:21 你信命吗？ 01:47:30 萧条期中的爆发，bad times make good people 📁 本期内容相关资料 节目中提到的2017年的报告， 下载链接🔗 节目中提到的人口周期的报告， 下载链接🔗 往期相关内容： 宿命与反抗 | 演化是周期的补丁 | 宏观坐标 | 周期理论与实证 🎬 后期制作、声音设计： Dong 🎵 本期音乐： 床 @草东没有派对 欢迎体验我做的3 个网站： 黄金看板 、 美股看板 、 美债看板 📣 欢迎关注 @老钱日日谈 ，如果播客没听够，可以来公众号找我玩，这边的更新频率会高一些。 也欢迎大家来🪐 知识星球 找我玩，这里是我自己学习的输入笔记，也是听友群。

🎤 本期嘉宾 关雅荻 ｜ 越野跑爱好者，克利伯环球帆船赛2019-20赛季冠军队伍「青岛号」船员，「 关雅荻·开放对话 」主播 ⏯️ 本期简介 本期节目录制于2025年11月份下旬 面基的 第138期 我反复听过很多次，因为这期节目提醒我，其实很多时候我都活在系统2或者说，理性的暴政之下。 而这期节目在很大程度上，把我从这种误会中解放了出来。我不再认为感性、直觉、情绪是很麻烦的东西，需要用理性将其压制。 意识到了这点，我又产生了一个新的好奇：为什么很多运动员在训练之余会往身心灵的方向探索，那种身体体验，到底是一种什么感受呢？ 我并不一个喜欢运动的人，但对这些有所察觉后，在很少的瞬间里，还是能模糊感受到那种体验的。比如我喜欢拍照，在盯着拍摄景物，到按下快门之前的那一小段窗口期里，真的是一种物我两忘的状态。 再比如录制播客，天知道我面对这个麦克风自言自语能做到如今的程度，花费过多少心力。包括和嘉宾的对话，在按下录制键之前的那种紧张，如何与之相处。 可以这么说，活了30多岁，很少真正相信、正视过自己的系统一。转而迷信过什么呢？努力、分数、写了多少字的提纲等等可量化的东西。如前面所说，我是一个活在理性暴政之下的人。 然后我又去看了一些之前不会感兴趣的书，比如《身心合一的奇迹力量》《你到底有多想要》《超越不可能》，收获颇多，倒不是学到了什么，而是更正视，也更信任自己的身体了。 压力可以动员我，躺平可以修复我，紧张有紧张的价值，释放也有释放的功能。情绪是身体给意识的报告。我与我周旋久，终于慢慢知道如何自处了。 心流也不只是奖励，它更像高难度任务里的操作系统。 顶级运动员说相信直觉，背后是成千上万次重复训练带来的肌肉记忆。 一个优秀的创作者说相信现场，背后有长期输入、输出和验证做支撑。 系统一绝不是贬义词，也许我们应该警惕的是未经训练的冲动。 而厉害的经历过打磨的系统一，是身体和大脑一起完成的判断。 这些书也教会我，很多时候，不可能并非事实判断，只是我的能力、方法和时间尺度暂时与目标没对上。长期主义如果没有短周期反馈保护，很快就会变成自我感动或者自我否定。 「面基」确实聊投资比较多，我们需要借助系统2去理解市场，管理风险，追求遍历性，估算概率赔率... 但是我不能忘了情感播客的初心，让要让系统1在身体、运动、创作和关系里保持敏感。 本期节目是和关雅荻聊他越野跑和环球帆船赛的经历，或者如刚刚所说，我感兴趣的是，人在山里，在海上，这种过程艰苦，但目标明确的处境下，身体和意志力都在想什么。 以后我们会往这个方向探索更多，人在不同处境中的身体感受、意志力，以及做出的选择，可能是这些东西，真正定义了我们是谁。 🎯 时间轴 00:08 相信身体，相信直觉 04:08 人在不同处境里的状态 05:42 城市生活限制了我们的感受和反馈能力 14:24 最大化地营造一个方便自己进入到心流的环境和生活节奏 打磨系统一 17:21 与身体的痛苦反馈相处 21:21 对身体信号的感知 26:05 视觉化，想象，把路展开吧 29:15 恐惧它，平视它，超越它 30:15 运动员对系统一的训练 34:11 巅峰体验 38:57 越野跑的心态：开始人山人海，后面独自跋涉 42:52 头一次听说这么形容自己身体的 46:27 把过程当做目标本身 46:54 我想做它 1000 期播客！ 49:47 人生选择与机会成本 53:03 一个具体的对手 目标明确，过程未知的航行状态 58:47 下海 01:01:55 逼仄的空间，忙碌的日程 01:04:10 航行的状态 01:07:52 航行也是复杂系统，冲过终点线之前，没有人会确定能赢，因为海上的天气是复杂多变的 01:14:23 上下颠簸是海上常态 01:17:39 海上的夜晚，没有黑到伸手不见五指，月亮、星星都是光源 01:22:24 2020 年 2 月，一中国籍男子连续航行 24 天，上岸之后打开手机发现世界变了，疫情来了 01:26:45 夺冠和赌命 01:33:01 告别与确认 01:36:14 愿望清单和骨感现实 01:40:14 濒死体验 🎬 后期制作、声音设计： Dong 欢迎体验我做的3 个网站： 黄金看板 、 美股看板 、 美债看板 📣 欢迎关注 @老钱日日谈 ，如果播客没听够，可以来公众号找我玩，这边的更新频率会高一些。 也欢迎大家来🪐 知识星球 找我玩，这里是我自己学习的输入笔记，也是听友群。

🎤 本期嘉宾 姜诚 | 中泰资管 基金经理，雪球 ID： 就叫姜诚 ⏯️ 本期简介 本期节目录制于2026年5月中旬 今年是姜诚从业 20 年，面基邀请他再来聊聊关于价值投资的那些老生常谈的“古老概念”，以及一个践行价值投资理念十来年的投资者的生活、选择、所思所想。 节目最后，姜诚特意强调： 我做价投没有 20 年，前面那几年得剔除掉，入行时没有哪一个师傅说过价值投资是什么，只是带着做了一些价值投资者做的动作，但并非真价投，因为没信。我也不想做价值投资的代言人，我是一个资产管理人，价值投资只是一种手段，帮持有人赚钱才是基金经理的岗位说明书。 ⚠️节目所提到的任何具体公司仅作举例之用，以交流嘉宾和主播个人想法和分享知识为目的，完全不构成任何投资建议或参考。请读者注意判断其中风险，结合个人投资目标、财务状况和需求，独立思考，谨慎决策。your money your decision. 依据或使用本播客内容所造成的后果由您独自承担。 🎯 时间轴 00:22 姜诚表达太完整了，给我整不会了有点 01:40 典型的一天、皮质醇、人机感 09:30 为什么还继续留在公募？ 14:06 还是需要研究员的辅助，以及投研工作 17:01 AI vs. 研究员，研究结论不是一个纯理性的东西 18:34 价值投资更偏向概率一端，但长期看，胜率与赔率往往孪生 20:02 价投讨了个巧：延迟满足 20:37 基金经理就是个种菜的，只能种出某一类菜 25:56 平时做了很多表达，也是想借此筛选出一些认可我的负债端 27:39 熊市亏得少对持有人赚钱起到了重大作用 30:21 控回撤 32:42 从因子角度描述姜诚：低估值，行业偏周期、成熟、传统行业，质量，大盘价值 35:50 称重效率不足，在全球各个市场都是普遍的，效率都不高 38:12 行业暴露是选股方法和能力圈的被动结果 40:12 对安全边际的重视算我的重要底色 42:18 周期性变化 vs. 结构性变化 43:01 供给侧的恶化，算账很容易，重要的算账前的评估工作 46:50 对地产链的高暴露，在押注什么？ 53:20 点评一个传导逻辑：AI 冲击一线城市中产支柱产业 → 裁员潮 → 即期/远期/预期现金流和信心 → 房子需求与房价 58:39 长期在持仓TOP3 里的那只建筑股 01:01:33 2018.12 → 2021 → 2024.9 这一轮完整牛熊周期，如何评价行情和自己？ 01:05:37 社会价值优先 vs. 股东利益最大化 01:10:24 这一轮有什么不一样？ 01:14:08 这轮牛市进程几何了？ 01:17:46 上一轮周期姜诚 38 岁，如今 46 岁，有何变化？ 01:18:55 管理规模的边界 01:21:20 企业生命周期 和 DDM比 DCF更贴近现实 01:27:52 竞争优势 01:28:53 手抄报表是感受企业经营的“笨功夫” 01:32:39 企业护城河与时代共生死 01:35:44 我持仓股的护城河，普遍是基于规模经济性带来的成本优势，识别难度不高 01:38:32 成长和价值是在企业不同的生命阶段介入 01:39:59 能力圈的不可证伪性 01:42:14 姜诚新买了一支股票背后的潜台词 01:46:11 能力圈与舒适圈 01:48:18 三档仓位背后的潜台词 01:50:31 再谈一些持仓股 01:52:40 谈银行业 01:58:06 价值投资流派有必须面对的不可能三角吗？ 01:58:42 聊管理的红利产品的思路 02:01:48 姜诚的持仓股胜率统计 02:05:22 祛魅 02:06:47 深刻塑造了姜诚的瞬间，以及道路自信 02:10:45 我做价值投资没有 20 年，前面几年得去掉，我是做资管的，价值投资只是帮持有人赚钱的手段之一 📁 本期内容相关资料 DDM ：股利折现模型，全称是 Dividend Discount Model，核心思路是把公司未来能分给股东的分红折算到今天，用这笔「未来分红的现值」来估算股票值多少钱。 DCF ：现金流折现模型，全称是 Discounted Cash Flow，核心思路是公司未来能创造多少现金流，再按风险和时间成本折回今天，适合用来理解一家企业长期价值的大致区间。 FCFE ：股东自由现金流，全称是 Free Cash Flow to Equity，指公司在维持经营、完成必要投资、偿还债务之后，理论上还能留给普通股东的钱。 分红 ：公司把一部分利润直接发给股东，投资者拿到的是现金回报，所以它比账面利润更接近「真金白银」。 股利折现 ：把未来每一年可能拿到的分红，按照一定折现率换算成今天的钱，再加总得到股票的估计价值。 折现 ：把未来的钱换算成今天的钱，因为未来的钱有不确定性，也有时间成本，不能简单等同于今天的钱。 折现率 ：估值时用来衡量风险和时间成本的比例，折现率越高，未来现金流折回今天之后的价值越低。 现值 ：未来一笔钱按照折现率换算到今天之后的价值，是 DCF、DDM 等估值模型里的基础概念。 永续增长假设 ：估值模型中常见的简化假设，意思是假定企业在很长时间里还能以某个稳定速度增长，但现实中企业会受到竞争、周期和生命周期限制。 杜邦公式 ：一种拆解 ROE 的分析框架，会把股东回报拆成利润率、资产周转率和杠杆等部分，看清企业到底靠什么赚钱。 CAPEX ：资本开支，指企业用于买设备、建厂房、扩产能、做长期项目的钱，它会影响企业未来增长，也会影响自由现金流。 安全边际 ：买入价格相对企业保守价值留出的保护垫，核心是即便未来没有乐观发展，投资者也尽量不承担过高损失。 本金永久性损失 ：投资中最需要防范的风险，指亏掉的钱不是短期波动造成的，而是企业价值被长期破坏后很难再修复。 价值陷阱 ：股票看起来很便宜，但便宜的原因是企业基本面已经结构性恶化，低估值反而可能成为误导。 均值回归 ：价格、利润率或行业景气偏离正常水平之后，未来重新回到长期中枢附近的过程。 结构性下台阶 ：企业或行业的盈利能力不再只是短期波动，而是长期中枢下降，过去的估值参照可能失效。 情景假设 ：把未来拆成乐观、中性、悲观几种可能，再分别估算企业在不同情况下的价值和风险。 悲观假设 ：估值时先把不利因素考虑进去，比如需求下降、利润率下滑、份额不提升，目的是检验当前价格是否足够安全。 模糊的正确 ：投资中承认未来无法精确计算，但通过合理的大方向判断，避免被表面精密的模型带偏。 精确的错误 ：模型和数字看起来非常严谨，但底层假设错了，最后得出的结论也会错。 置信度 ：投资人对自己判断正确性的把握程度，置信度越高，越可能承受波动并长期持有。 赔率 ：一笔投资做对之后可能赚到多少，强调的是收益空间。 概率 ：一笔投资判断正确的可能性，强调的是事情发生的胜算。 胜率 ：多次投资中赚钱次数占总次数的比例，价值投资者通常更重视长期高胜率和合理赔率的结合。 复合收益率 ：资金经过多年滚动增长后的年化回报率，体现的是长期复利效果。 长期超额收益 ：投资组合长期跑赢市场或基准指数的部分，通常来自选股能力、估值纪律和持有耐心。 护城河 ：企业能够长期抵御竞争、维持利润率和市场地位的能力来源，比如品牌、成本、网络效应、牌照或渠道。 竞争优势 ：企业相对同行更能赚钱、更能抗风险、更难被替代的能力，是判断企业长期价值的重要基础。 成本领先 ：企业能用比同行更低的成本生产或交付产品，所以在价格竞争中更有缓冲空间。 网络效应 ：用户越多，产品或平台越有价值，新竞争者越难追赶，比如支付网络、社交平台和部分交易平台常有这种特征。 Know-how ：企业长期积累的工艺、经验、流程、组织能力和隐性知识，往往写不进报表，但会影响竞争力。 壁垒 ：阻止竞争对手进入、复制或追赶的门槛，壁垒越强，企业长期盈利越可能稳定。 波特五力模型 ：迈克尔·波特提出的行业分析框架，从现有竞争者、潜在进入者、替代品、供应商议价能力和客户议价能力五个角度判断一个行业好不好赚钱。 价值链 ：企业从原材料、生产、销售、渠道到售后服务的完整经营链条，用来分析利润到底在哪个环节产生。 产业链 ：一个行业上下游之间的分工关系，比如地产链可能涉及土地、建材、施工、家居、金融等多个环节。 市场份额 ：一家企业在整个市场销售额或销量中占据的比例，份额提升常常意味着竞争地位增强。 规模经济 ：企业规模越大，单位成本越低，常见于制造、物流、平台和重资产行业。 商业模式 ：企业如何创造价值、向谁收费、如何赚钱、利润能否持续的一整套机制。 股东价值最大化 ：企业决策以提升股东长期回报为目标，在美国公司治理语境中尤其常见。 因子 ：用来解释股票收益差异的一类特征，比如估值、质量、波动、规模、分红等。 低估值因子 ：偏好价格相对利润、净资产或现金流更便宜的股票，通常和价值风格相关。 质量因子 ：偏好盈利能力强、资产负债表稳健、现金流较好、经营更稳定的公司。 低波动因子 ：偏好价格波动较小、净值曲线更平稳的股票或组合。 系统重要性银行 ：对金融体系稳定影响很大的银行，一旦出问题可能牵连整个金融系统，所以监管要求更高。 资本充足率 ：银行资本相对风险资产的比例，用来衡量银行抵御损失和风险冲击的能力。 GPU ：图形处理器，因擅长并行计算，被大量用于人工智能训练和推理。 ASIC ：专用集成电路，为某一种特定任务设计的芯片，效率高，但通用性较弱。 CPO ：共封装光学技术，把光通信组件和计算芯片封装得更近，用来提升数据中心内部传输效率。 光模块 ：数据中心和通信网络中负责光电信号转换的硬件，是 AI 算力基础设施中的重要环节。 人工智能算力链 ：围绕 AI 训练和推理形成的一整条产业链，包括芯片、服务器、光模块、数据中心、电力等环节。 替代效应 ：新技术、新产品或新模式替代原有产品和岗位的过程，比如 AI 对部分软件工程工作的替代。 🎬 后期制作、声音设计： Dong 🎵 本期音乐： La clé des champs 欢迎体验我做的3 个网站： 黄金看板 、 美股看板 、 美债看板 📣 欢迎关注 @老钱日日谈 ，如果播客没听够，可以来公众号找我玩，这边的更新频率会高一些。 也欢迎大家来🪐 知识星球 找我玩，这里是我自己学习的输入笔记，也是听友群。

🎤 本期嘉宾 恽雷@南方基金，基金经理，INFP 恽雷来坐客的往期节目： 自由现金流 ｜ DCF理解及应用 ｜ 资产配置与有效前沿 ⏯️ 本期简介 本期节目录制于2026年 5月 中旬 这可能面基头一次连续两期节目都是同一位嘉宾，原因是我认为本期节目还挺贴合热点的。 一来持有恒科的基民最近心态都有些破防，一方面PE 估值已经来到了上市至今历史 10% 的水平，仅次于25 年 4 月贸易战，以及 24 年初，更让大家难受的，是和本轮 AI 牛科技牛没啥关系。 二来富途老虎这档子事一出，可能大家以后投资港股只能通过港股通和港股基金了。 所以，这期就趁热乎劲儿，赶快放出来。 聊完我才深刻感受到港股市场的特殊之处，而构成这种特殊之处的根源可能就在于它的定位本身： 一个成交量有限的离岸市场 。 它意味着，资金来来往往，来的时候，目标都很明确。而没有来的理由，或者需要走的时候，又走的非常坚决。 离岸市场还意味着，你既没有神秘力量托底，或者像日本股市那样，虽然也是离岸市场，但是有央行这个大买家。不仅如此，还总是在年份好的时候，疯狂 IPO 抽水。有限的成交量，又带来了很多定价方面的特点。 某种程度 它真的很像维多利亚港——既背靠大陆的基本面，又迎接着太平洋，美股流动性的潮起潮落。 这两个巨大的因素哪个都无法忽视。 凡此种种吧，都让港股有了更多的适应性要求。不仅有指数方面的难以捉摸，又有跌幅能吃人的个股。 希望这期节目能给投资港股的听友们带来一些启发和提醒。 ⚠️ 风险提示 ：所有内容皆仅以交流嘉宾和主播个人想法和分享知识为目的，完全不构成任何投资建议或参考。请读者注意判断其中风险，结合个人投资目标、财务状况和需求，独立思考，谨慎决策。your money your decision. 依据或使用本播客内容所造成的后果由您独自承担。 🎯 时间轴 02:36 一个从业之初就接受了港股审美训练的人 06:05 来港股的资金，往往带有很明确的目的 07:54 港股里的资金阵营，以及投资目标差异 10:43 ETF 规模视角下的港股：泛恒科规模巨大，深入人心 12:18 波动、人性与规模 16:01 控回撤的重要性 21:31 公募的负债端：既要__又要__还要__ 25:10 流动性分层，定价效率与业绩支撑 30:26 A港美股ETF 生态丰富程度打分： 美股假设 100 分 A 股 60～70 分 港股 20～30 分 34:07 港股没有神秘力量托底或护盘 35:46 提供收益的资产 & 提供波动率的资产 40:52 港股市场的生存之道🚩 46:25 聊聊香港交易所 与 IPO 49:03 港股打新，以及次新股短暂蜜月期背后的形成机制 52:26 因为流动性的有限与易变，我们要尊重动量因子，警惕动量崩溃 55:12 幸存者偏差：后视镜回望 vs. 站在路口穿越迷雾 58:15 港股市场的择时 01:00:23 港股市场不同因子的长期回报排序： 01:05:42 如果用因子来形容恽雷，会是哪些因子 01:07:35 靠主动稳健，靠指数做波动 01:09:34 什么叫 price in了？如何识别「充分定价」了？ 01:12:34 三个指数快问快答： 创新药指数 恒生消费指数 港股非银金融指数 📁 本期内容相关资料 文章《 港股的特殊之处与生存之道 》@恽雷 24:18 处提到为何控回撤对长期复利增长如此重要？ 下图最左侧是不同的亏损幅度，最右侧是修复回撤后的真实回报率。 标蓝的格子，代表着将将回本。 它揭示了在真实持有过程中，控回撤远比我们想得重要得多！这件事的优先级甚至比更高回报还要高。 以-20%回撤为例：一旦陷入此境地，往往需要在未来2~3年里获得「正常的预期回报率」才能回本。一路凶险坎坷，最后的结果约等于白玩一场。 大回撤，再叠加上人性，普通人一般都会选择“装死”，然后寄托于能够获得一次大级别的反弹来弥补之前的亏损，但这种概率真的不高，尤其是个股。 如何控回撤？ 老生常谈： ①有效的适度分散，降低择时择股犯大错造成的伤害。 ②买入任何标的，都需要足够的安全边际，包括认知上的，仓位上的。 ③对于没有认知和明确补仓计划的个股（注意是个股），超过一定的跌幅之后，需要有严格的止损机制。 个人经历：在港美股尤其如此。 07:54 港股市场流动性稀缺与资金阵营 36:06 处提到关于港股市场整体回报的合理预期水平： 58:29 处提到一些可以表征港股市场流动性的参考指标： 全球流动性观察指标，主要分成价和量两个方面： 1️⃣在价格方面可以观察SOFER与ON RRP利差以及SOFER与IORB利差。 2️⃣在量方面可以观察三个账户资金余额，即流动性蓄水池，银行准备金账户，ONRRP逆回购账户以及TGA账户。 01:00:21 处提到港股市场各类因子的长期回报率走势，以及由此引发的思考： 🎬 后期制作、声音设计： Dong 🎵 本期音乐： 狮子山下, 罗文 欢迎体验我做的3 个网站： 黄金看板 、 美股看板 、 美债看板 📣 欢迎关注 @老钱日日谈 ，如果播客没听够，可以来公众号找我玩，这边的更新频率会高一些。 也欢迎大家来🪐 知识星球 找我玩，这里是我自己学习的输入笔记，也是听友群。

🎤 本期嘉宾 恽雷 @南方基金，基金经理，INFP ⏯️ 本期简介 本期节目录制于2025年8月下旬 这期节目是恽雷的第二次返场，录制于去年 8 月，可能确实存货比较多，莫名其妙地就拖了这么久... 恽雷第一次来，聊的是 自由现金流 这个指标，以及为什么把它作为自己选股思路的基石。上一次来聊的是如何理解并在投资中 应用 DCF 公式 。 这次录制的背景是，他新接手了一只 FOF 基金。所以对他而言，这是一个必须好好回答的老问题，却也是新命题—— 如何做资产配置 ，而且侧重方向是在A股以外的市场做好资产配置。 如果我们把它看成一道应用题的话，我好奇的是，恽雷会如何解答这道题，解题思路是怎样的？ 在录制过程中，我问恽雷：「你在股票投资上给自己找到的信仰基石是自由现金流策略。那么在资产配置这个领域，你有没有可以称之为基石的东西？」 恽雷的回答是，他信 有效前沿 。如下图： 我还想稍微解释一下，这张图是怎么画出来的。因为这个过程，也是构建资产配置组合的过程。 横轴是风险，通常用波动率表示。纵轴是预期收益。 图上的每一个点，代表一种资产权重组合，所有可行组合的点组成了一片区域。 第一步，列出可投资资产池。 第二步，根据历史数据，你要估计出每类资产的长期预期收益是多少？ 第三步，根据历史数据，统计出每类资产的长期波动率。 第四步，还是通过历史数据，统计出资产之间的相关性。 第五步，形成协方差矩阵。 第六步，通过为不同标签赋予不同权重，生成大量组合。 第七步，计算每个组合的预期收益和波动率。 第八步，在封面图的这个坐标轴上，画出这些组合的位置，每个散点代表一个资产配置组合。 第九步，所谓有效前沿，这些大量散点勾勒出了一个区域，这个区域的上沿就是有效前沿。 我们可以把它近似看成一条线，这条线以下的所有点，都是没有意义的，因为相比有效前沿上的点，其他点在数学意义上都不具备性价比—— 有效前沿的本质，是风险和收益之间的交换边界。 给定风险水平的情况下，你能找出预期收益更高的组合；反之，给定预期收益水平的情况下，你能找出风险更低的组合。 有效前沿对投资的指导意义在于，它提醒我们： 第一，资产配置不是拍脑门，它设计大量的数据处理和计算，是预期收益、波动率、相关性三者共同决定了组合的位置。 第二，资产配置应动态地，努力向这张图的左上方移动。再具体一点： 要么找到收益率更高的资产纳入配置池，要么找到与配置池中低相关性的资产，如果是负相关资产，那就更好了，这绝对是组合里的稀缺资源。 说白了，要么找更好的资产，要么找更不一样的资产，然后把他们加入到组合里，替换掉更差、更相关的。 这么做的理论基础是： 一个组合的收益率，等于各资产预期收益的加权平均。但一个组合的风险，不等于各资产风险的简单加权平均。组合风险受协方差矩阵控制。所以相关性越低，分散化价值越高。 好组合的核心，不是每个资产都强，是资产之间能够互相抵消部分波动。资产配置的真正对象，不只是资产，更是资产之间的相关性。 我知道前面我说的听起来比较抽象，不过没关系，恽雷会在下面的节目中做具体解释。 希望这期节目能为配置派的听友们带来一些启发，欢迎收听。 ⚠️ 风险提示 ：所有内容皆仅以交流嘉宾和主播个人想法和分享知识为目的，完全不构成任何投资建议或参考。请读者注意判断其中风险，结合个人投资目标、财务状况和需求，独立思考，谨慎决策。your money your decision. 依据或使用本播客内容所造成的后果由您独自承担。 🎯 时间轴 05:14 全球多元资产配置这道题的解题思路和策略选择： ①战略与战术：80/20 + ②美股与美债 60/40 12:01 对组合管理的思考： ①对资产池里的标的的收益率的研究 + ②对资产之间的相关性研究 17:29 一个例子感受何为「充分定价」的状态🚩 19:08 几个感受资产之间的相关性变化🚩 26:29 长时间尺度下的收益率对投资的参考作用： ①提供票息的资产（战略） + ②提供波动性的资产（战术） 33:32 沪深300 的 3 年滚动收益率 vs. 标普 500 的 5 年滚动收益率 37:41 票息，自由现金流的重要性 39:41 自由现金流策略在全球各个市场都是普适的 42:01 资产配置的基石：有效前沿🚩 ①要么选更好的（收益更高），②要么选更不一样的（负相关） 50:10 有效前沿对股票组合的启发 50:59 罗素2000、道琼斯指数、标普500等权 54:55 降息主题 57:23 关于FOF的投资范围 01:02:47 当A股牛市遇上房地产萎靡 01:08:18 对资产相关性的研究还是蓝海 📁 本期内容相关资料 ⭐️ 恽雷在基金报告中对资产配置的思考 （含大量图表） 关于美股的相关图表，推荐下我做的这个网站： Big Picture：百年尺度下的美股 节目中提到的，BRK 和 COWZ 的走势图： 资产配置解释若干： 资产配置的第一问题是生存，不是收益最大化。 投资不是押答案，是管理未来的不确定性。 资产配置的本质，是把命运从单一情景中解放出来。 所有资产都是未来现金流、购买力、稀缺性和流动性的不同组合。 长期收益来自风险暴露，短期胜负来自仓位结构。 世界不是线性展开的，组合必须允许意外发生。 没有一种资产能永远代表安全。 财富管理的一大核心，是让自己活过坏年份。 风险不是波动本身，是无法承受的损失。 最大回撤比平均收益更接近真实命运。 投资者真正持有的不是资产，是一组未来情景。 配置不是为了预测未来，是为了不被未来单点击穿。 资产之间的关系，与单个资产的好坏同样重要。 财富的长期敌人有三个：通胀、清算、错误集中。 一个人的资产负债表，也是他的世界观。 收益率不能脱离路径看，路径会决定你是否撑得到终局。 好组合不追求每一年都赢，只追求少犯致命错误。 现金不是低收益资产，现金是期权。 债务不是免费的杠杆，债务是时间约束。 资产配置最终配置的不是钱，是人的耐心、约束和行动自由。 把钱分成安全资金、长期资金、机会资金三层。 用核心资产承担长期复利，用卫星资产表达有限观点。 用大类资产配置决定主要收益来源。 低成本指数工具降低长期摩擦。 债券和现金管理流动性与回撤。 黄金、通胀保护资产或真实资产对冲货币信用风险。 用全球分散降低单一国家风险。 用币种分散处理汇率与购买力风险。 期限分散处理利率风险。 行业分散处理产业周期风险。 定期再平衡防止组合漂移。 用阈值再平衡减少无效交易。 用极端情景表检查组合脆弱点。 用最大回撤假设反推可承受仓位。 用长期估值水平修正未来收益预期。 用现金流规划决定权益仓位上限。 用年度复盘检查规则执行，而不是追问每笔交易对错。 用简单、可重复、可解释的系统替代灵感交易。 有效前沿解释若干： 投资不是寻找最好的单一资产，是寻找最好的资产组合。 单个资产的收益很重要，但它在组合里的位置更重要。 风险不是一个资产自己的事，风险来自资产之间的关系。 有效前沿的本质，是风险和收益之间的交换边界。 这条边界告诉你：世界上没有免费的高收益，只有更聪明的风险组织。 好组合的核心，不是每个资产都强，是资产之间能够互相抵消部分波动。 投资组合是一个系统，系统的性质不能从单个部件直接推出。 有效前沿把「分散投资」从口号变成了数学结构。 资产配置的真正对象，不是资产，是相关性。 投资者买到的不是收益本身，是一组未来现金流的不确定性。 风险不是绝对坏事，无法获得补偿的风险才是真坏事。 有效前沿的隐含信念是：承担风险应该获得相应报酬。 有效前沿要剔除的，正是那些「高风险、低收益」的劣质组合。 好资产未必适合你，因为它可能把你的组合推向低效区。 坏资产也未必一无是处，因为它可能降低整体波动。 组合管理的智慧，是让资产之间形成结构性互补。 有效前沿不是预测市场的水晶球，是约束投资冲动的坐标系。 它把投资问题从「买哪个」变成「怎么配」。 最终讨论的不是收益最大化，是单位风险的收益效率。 给定风险水平，收益越高越好。 给定收益目标，风险越低越好。 同时做到「更高收益、更低风险」的组合，会支配另一个组合，被支配的组合没有长期存在的配置理由，有效前沿只保留没有被支配的组合。 组合收益等于各资产预期收益的加权平均，但组合风险不等于各资产风险的简单加权平均，组合风险受协方差矩阵控制。 相关性越低，分散化价值越高，负相关资产是组合里的稀缺资源。 高波动资产未必拉高组合风险，关键看它与其他资产如何联动。 低波动资产未必安全，若在危机中一起下跌，分散价值很低。 资产数量增加不等于分散有效，相关性下降才是分散有效。 有效前沿的核心约束，是预期收益、波动率、相关性三者共同决定组合位置。 把资产想成乐器，组合不是挑最响的乐器，是编一首不刺耳的曲子。 把风险想成船的摇晃，单个货物重不重不够，关键看货物怎么摆。 把有效前沿想成登山路线，同样体力下走得更高，就是更有效。 把无效组合想成绕远路，用更多风险，只到达更低收益。 有效前沿是静态图，但投资世界是动态过程。静态前沿回答「此刻如何配置」，动态市场考验「未来如何维护」。 有效前沿不是一条固定线，它会随收益预期、波动率、相关性变化。 危机中最危险的事，是相关性突然上升。 有效前沿在牛市里容易被忽视，因为单一风险资产看起来最有效。有效前沿在熊市里才真正显形，因为组合结构开始决定生存能力。 投资者的风险承受能力，决定他应该落在前沿上的哪个位置——保守投资者选择前沿左侧，激进投资者选择前沿右侧。 预期收益是估计值，不是保证值。 波动率是风险的近似表达，不等于全部风险。 最大回撤、流动性、信用风险、尾部风险，常常藏在波动率之外。 相关性不是常数，它会在危机中失真。 🎬 后期制作、声音设计： Dong 🎵 本期音乐： La clé des champs 欢迎体验我做的3 个网站： 黄金看板 、 美股看板 、 美债看板 📣 欢迎关注 @老钱日日谈 ，如果播客没听够，可以来公众号找我玩，这边的更新频率会高一些。 也欢迎大家来🪐 知识星球 找我玩，这里是我自己学习的输入笔记，也是听友群。

🎤 本期嘉宾 汉洋 | 「 蜉蝣天地 」「 山有虎 」「 诗梳风 」主播，「 汉洋在溜达 」 ⏯️ 本期简介 今天的嘉宾是汉洋，其实很早就该录的，但是由于我社恐，一直拖延。 去年汉洋和他的几个朋友在俄罗斯远东地区租了1200亩地， 种大豆 ，转租给他们的二地主，是一个在俄罗斯种了十多年地来自鹤岗的东北人，叫王哥，之前是黑龙江国营农场的农业技术员。 几个年轻人，种1200亩地，按照中国经验，这简直是不自量力，综艺节目也不敢这么拍。 中国的人 均耕地面积 1.3 亩，1200亩几乎能分给1000人了。 但按照俄罗斯农民或者王哥的经验，1200亩只是塞牙缝的体量，纯纯玩票，开上农机，忙个几天就搞定了。 分租给他们的王哥，他租下的面积是15,000 亩，相当于 一个西湖加五个故宫。打理这么大面积的农田，王哥的生产队只有六个中国 人，和一些季节性雇佣的本地人。 我对这个故事非常好奇，这里面同时包含了几个年轻人去现场看世界，中国东北的历史、农业产业史、商品全球化甚至俄乌战争。 所以，欢迎收听本期节目。 🎯 时间轴： 01:41 借“外地人”的视角，重新发现东北的特殊 04:18 与同纬度其他地区相比，东北是人口密集区中最冷的 05:38 俄罗斯的水资源非常丰富，很多沼泽 09:09 耕地也是一种人造产物，不是自然有之的 10:57 小农经济更像是一种“园艺农业” 14:00 农业养人，但又不养人 16:13 在俄罗斯看到了农业的另一种形态—地广，人稀。地贱，人贵。 20:56 俄罗斯种大豆的亩产 22:55 为什么去种大豆？各有所图 25:18 遇到王哥，愿意带我们 27:58 在远东种大豆是一种什么体验？ 31:21 机器干活，广种薄收，种完就走，看天吃饭，纯风险投资 37:21 自己能控制的事太少 40:23 地不是我的，我不是地主，我是佃农——某种程度上，这也很像自媒体啊 44:31 在中国大豆进口来源地种，俄罗斯无足轻重 46:27 收割开彩票 50:29 在俄罗斯种地的可选作物：大豆、玉米、水稻 52:54 算账 59:27 守夜人 和 时间观 01:05:32 「大哥，我是拍抖音的」 01:07:19 种地大哥似乎只有苦，没有乐 01:10:35 大豆产业链 01:13:09 任何一种大宗商品都是理解全球化的一个切口 01:17:50 鱼粉危机和大豆种植新技术 01:24:22 去现场看看中国制造的原材料是怎么来的 01:25:32 近东→中东→远东 和 欧洲中心主义 01:29:53 如何积累细节素材及处理方法 01:36:57 战时俄罗斯小城市生活状态及民众选择 01:38:24 东北是慷慨的 01:41:25 溜达可太有意思了 01:46:17 前途精算学爱好者 01:50:18 东北小旅游团 📁 本期内容相关资料 《 我在远东种大豆 》,汉洋 在逊克看到的巨大豆荚雕塑： 远东的路边农田： 远东种地小分队： 夕阳下的清选机之一： 夕阳下的清选机之二： 我也体验一下开康拜： 被菟丝子缠绕的大豆： 菟丝子： 俄罗斯超市里的中国食物： 表面修理厂，实际小车间： 乌苏里江： 王哥的新种子： 黑土地： 虫子天堂： 站在我们其中一块地： 上一年收获的大豆： 随处可见的沼泽池塘： 🎬 后期制作、声音设计： Dong 欢迎体验我做的3 个网站： 黄金看板 、 美股看板 、 美债看板 📣 欢迎关注 @老钱日日谈 ，如果播客没听够，可以来公众号找我玩，这边的更新频率会高一些。 也欢迎大家来🪐 知识星球 找我玩，这里是我自己学习的输入笔记，也是听友群。

🎤 本期嘉宾 刘平 | 华夏基金投资研究部总监。任华夏移动互联、华夏核心科技、华夏港股前沿基金经理。 ⏯️ 本期简介 和一线投研人员聊聊她眼中的AI和投资。 ⚠️ 风险提示： 所有内容仅属一般资料，只供参考之用，受访嘉宾及其工作单位无意借此作出任何保单要约，或在香港以外提供、安排、游说、要约或建议任何人购买受访嘉宾其工作单位的保险产品或服务。请读者注意判断其中风险，结合个人投资目标、财务状况和需求，独立思考，谨慎决策。your money your decision. 依据或使用本播客内容所造成的后果由您独自承担。 🎯 时间轴： 00:19 从 DAU 视角来感受这轮有多快 05:13 token 消耗可能是最健康的领先指标 11:50 速朽感与格局未定的演化期 14:37 coding在泛化 19:43 冲击产业：市场怀疑你 3 年后啥样，虽然还没杀业绩，但是先杀估值，提到了一些公司 31:56 Anthropic 的 ARR 有 70% 是在26 年 Q1 涨起来的 34:08 我的 coding 尝试：3 个网站 老钱日日谈+面基内容的 GEO 网站 黄金看板网站 美股看板网站 38:29 Anthropic 的三级跳 40:31 手感！ 47:50 人力资源的通缩 vs. 五层蛋糕的通胀 52:48 科技企业创新力看CAPEX，个人也有AI方向的 capex 55:26 AI时代，capex有点像护城河，合同负债像业绩前瞻 1: 01:09 老黄的五层蛋糕 1: 08:24 HALO：重资产，低淘汰 1: 10:16 恒生科技与中概互联指数现状 1: 18:16 畅享资源冗余与原始创新 1: 23:06 距离凯恩斯的 2030 预言还有 4 年时间，未来会如何？ 光明版本：UBI vs. 暗黑版本：K 型分化 📁 本期内容相关资料 本轮 AI 有着更快的渗透速度： 下面这张图展示了 AI 技术革命的渗透率，其实真正影响到的人数比大家想象得要少，但！ 一来世界正在走向更加极致的马太，2%-98%并不算夸张 二来这张图是 2 月份的，起码在AI这个泡泡里，每个月情况都有大变化，也毫不夸张，所以本图可能较严重地滞后于现实情况 1: 13:28 处提及恒生科技的抄底大军，与当年中概互联的抄底大军行为很相似——高点回撤就开始补，A 股审美真的很爱抄底： 🎬 后期制作、声音设计： Dong 欢迎体验我做的3 个网站： 黄金看板 、 美股看板 、 美债看板 📣 欢迎关注 @老钱日日谈 ，如果播客没听够，可以来公众号找我玩，这边的更新频率会高一些。 也欢迎大家来🪐 知识星球 找我玩，这里是我自己学习的输入笔记，也是听友群。

🎤 本期嘉宾 冯老板 | 好好住创始人，公众号「 别叫我冯老板 」，即刻「 冯老板啊 」 ⏯️ 本期简介 这期的嘉宾是冯老板，如果你知道「好好住」这个app的话，他是创始人。 节目录制于春节期间的大年初五。当时我正在长沙过春节，得知能在北京约上冯老板录播客，立刻买票，初四赶回了北京。在此之前，我们并不认识彼此。 因为周所周知的时代印记，我2021年之前，满脑子都是房子，堪称魔怔。 好好住给了我关于房子的无限遐想和渴望，虽然房子让我亏了不少钱，但直到今天，这种对居住空间和美好生活的向往仍在。 一个内容项目的气质和底色当然来自创始人，我很喜欢冯老板，至少社交媒体上的他，太会也太热爱生活了。 作为粉丝，常年的关注也让我深受他影响，举个例子： 冯老板在北京住在妈妈家里，他妈妈住在洋房的一层，而他洋房的负一和负二楼地下室里，那是我见过的最有感觉的地下室，采光天井下的高墙种满了绿植。 冯老板家roomtour视频 我觉得这是非常理想的养老实践，甚至和我老婆商量，再置换重点看带院带地下室的洋一。 2024年，由于疫情，房地产的式微，以及小红书等多种原因的影响，好好住关停了，公司解散，APP不再维护，公众号断更。 100多天后，原来的好好住公众号改名「别叫我冯老板」，第一次复更，冯老板写了篇文章，标题叫《 我们就只回忆这一次 》平静地回顾了10年的来时路，公司为什么关停。几乎没说自己有多难。 我们这期节目录了超过3个小时，面对我的诸多好奇，他回忆了很多故事和细节，但是并不希望把这些发出来，因为不足为外人道也。 互联网创业十年，冯老板过得声色犬马，但并几乎没什么存款。甚至为了好好住能再熬一熬，以及最后收尾给大家交齐社保，他欠下了不小的债务。 具体多少我没问，只是问他未来的打算时，得到的答复是：争取用10年时间把债还清，他说这话时非常平静，甚至略带笑意。 而且很割裂，很冲突。他白头发很多，年过四十，但是很有少年感，我觉得比我年轻。 日常就是带着家当和狗，全国各地跑，这么干是为了体验云南和贵州旅游线路以及寻找各地风物，以便直播带货，这两件事是他给自己找的新营生。 他在朋友圈和即刻发的照片是各地山川美食，还有狗子，还是当年看好好住的感觉，依然让我向往不已，房子得好好住，饭要好好吃，日子得好好过。做人呐，最重要的就是开心啦~ 这绝对算真正的重启人生了，虽然在我看来仍然是地狱模式，但是举重若轻。 他和我说，好好住这事就算彻底翻篇了，平时他能不提就尽量不提，提了也作用不大，现在打交道的各地朋友，也不在乎这些。 哦对了，冯老板给的另一个深刻影响就是，以后我也想以老板自居，这没啥不好意思的。 要是跟10年前那个一心想当一名合格公司人的我说，以后你的目标是当个合格的小老板，估计能把那小子吓着。以前我连真名都不敢用，但是看看 贵州的餐饮小老板们 ，哪怕只有一个流动小推车，也得把自己的一张大脸印在门头上，出来混，利润能丢，口碑不能丢，谁让咱是老板呢！一人公司也是公司啊！以后谁还不是一人公司了！ 过两天我就把小宇宙id改成厚老板，哥玩的就是土嗨。 欢迎收听本期节目！ 🎯 时间轴： 00:19 节目缘起 04:39 游牧民族，四处奔波，寻找旅行路线和各地风物 10:28 和各地小老板打交道的心得 14:28 一些“油腻”的爱好与标签 16:45 其实冯老板母亲人到中年重启的故事要更加精彩⭐️ 23:48 父辈：干一行，爱一行 vs. 我们：爱一行，才干一行⭐️ 24:40 经济上行期的换工作是一种什么体验？ 30:39 其实有的人生十字路口，事后看特别莫名其妙 31:20 中年遭遇巨大冲击是一种什么体验？ 38:49 啥都没想好，但是得先跑 46:43 旅居、数字游民、游牧是三种人生状态⭐️ 50:09 对一个地方的归属感其实不在于房子，而是你认不认可那个地方和人⭐️ 52:11 一个很小的商业需求，也能撑起整个中年⭐️ 59:13 就俩人！ 1: 02:01 老板就是活在鸡毛蒜皮的琐碎小事里⭐️ 1: 07:54 别被更好的想象捕获 1: 12:37 一段我很感动的放手，来自长辈 1: 14:20 新到了一个城市，生计怎么办呢？ 1: 16:43 地下室里的家 1: 20:33 请教一下公众号老前辈 📁 本期内容相关资料： 《 为什么贵州老板，爱把头像印在招牌上？ 》 冯老板家一角，谁看了不迷糊... 🎬 后期制作、声音设计： Dong 欢迎体验我做的3 个网站： 黄金看板 、 美股看板 、 美债看板 📣 欢迎关注 @老钱日日谈 ，如果播客没听够，可以来公众号找我玩，这边的更新频率会高一些。 也欢迎大家来🪐 知识星球 找我玩，这里是我自己学习的输入笔记，也是听友群。